我国证券市场投资方法的研究
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篇1：我国证券市场投资方法的研究
我国证券市场投资方法的研究
我国证券市场投资方法的研究摘 要：阐述了行为金融的主要理论，比较分析了传统金融与行为金融的区别； 基于行为金融学的行为投资分析方法从投资者心理和行为的角度来解释证券市场运行的行为特点，并介绍行为金融学在我国证券市场中的应用，为我国投资者提出一些有针对性的投资策略。
关键词：行为金融学；证券市场；投资方法
1 行为金融学理论
行为金融理论是20世纪80年代以来兴起的一种综合现代金融理论，它是金融经济学家在研究金融市场“特异性”过程中形成、完善并把人的有限理性引入其中的理论体系。它从微观个体以及产生这种行为的更深层次的心理、社会动因来研究、解释和预测资本市场的现象和问题，本质上，行为金融是深入研究被标准金融理论忽略的决策黑箱，它把投资决策看成是投资者在一种心理上计量风险与收益并进行决策的过程，是经济行为科学化研究方法的一种价值分析回归。长期以来，传统金融理论是以投资者理性、市场完善、投资者效用最大化等作为假定前提，认为证券市场的价格不仅是理性的，而且包含了所有市场信息。
行为金融学和传统金融学主要存在以下区别：
2 对我国证券市场投资者行为偏差的分析
2.1 过度反应
股票市场的过度反应研究最早是由德邦特和撒勒（1985）进行的，他们发现投资者对于近期的好消息倾向于过度反应，致使股票价格超过其内在价值。
中国股票市场不仅波动幅度大，而且波动的频率也相当高。股市的剧烈波动导致了投资者的过度交易与市场投机心理，而市场浓烈的投机氛围则反过来会推进股价波动幅度与频率。因此，中国股市的频繁大幅度波动性从侧面反映了我国股票市场投资者的过度投机行为。
2.2 处置效应
斯特曼和谢弗林研究发现，处置效应是一种比较典型的投资者认知偏差，表现为投资者对投资赢利的“确定性心理” 和对亏损的“损失厌恶心理”,在行为上主要表现为急于卖出赢利的股票，轻易不愿卖出亏损股票的现象等。实际上，处置效应正是前景理论的应用，因为赢者呈现给投资者的是盈利前景，投资者此时倾向于接受确定性结果，而输者呈现给投资者的是损失前景，投资者此时倾向于冒险，于是投资者持有已套牢股票更长时间，持有已获利股票较短时间。
我们认为处置效应反映了投资者回避实现损失的倾向，在很多情况下，处置效应主要是受到投资者心理因素的影响，这会削弱投资者对投资风险和股票未来收益状况的客观判断，非理性地长期持有一些失去基本因素的股票，使得投资者盈少亏多。
2.3 噪音交易
行为金融学家对噪音交易现象进行了研究。他们认为，在噪音交易者和短期性投资者存在的市场中，交易者都拥有自己的信息。在他拥有的信息集合中，利用其中某一信息的投资者越多，他就越可能利用该信息获利，这些信息可能是与基础价值有关的信息，也可能是与基础价值毫无关系的噪音，这就是所谓的信息聚集正溢出效应。而这一效应可能使努力获取新信息的`交易者无法得到相应的回报，不利于信息搜集与资源配置。
中国股市中噪音交易者太多，纽约交易所的年平均换手率在20%―50%之间，而―我国沪深股市流通股的年平均换手率分别是395%、388%和477%,噪音交易太多导致股票市场系统风险所占比例太高，同时总风险太大。平均而言，沪深股市系统风险占总风险的比例为39%,这一数字显着高于美国、英国、香港等成熟股市。
2.4 羊群行为
羊群行为是指投资者在信息环境不确定的条件下，行为受到其他投资者的影响并模仿他人的决策。行为金融学家从人类的从众心理、投资者之间的信息不对称及有限理性等角度来探讨其内生机制。在股票市场上的羊群行为是多种多样的，主要有以下两种：（1）基于信息的羊群行为。完全信息是新古典金融理论的一个前提假设，但事实上，即使在信息传播高度发达的现代社会，信息也是不充分的。在信息不充分的情况下，投资者的决策往往不完全是依据已有的信息，而是依据对其他投资者的投资行为的判断来进行决策。这样就形成了羊群行为。我国证券市场中存在的大量的“跟风” 、“跟庄” 的投资行为就是典型的羊群行为。（2）基于名誉与基于报酬的羊群行为。这种现象在基金经理中相当普遍，由于雇主不了解基金经理的能力，同时基金经理也不了解自己的投资能力，为了避免因投资失误而出现的名誉风险和自己的报酬，基金经理有模仿其他基金经理投资行为的动机。如果许多基金经理都采取同样的行动，羊群行为就发生了。我们股市中投资基金投资风格雷同显示出羊群效应的普遍存在。
3 基于行为金融学的投资方法及其在我国的应用
3.1 反向投资策略
反向投资策略是行为金融理论针对羊群行为而产生的一种积极的投资策略。就是买进过去表现差的股票而卖出过去表现好的股票来进行套利的投资方法。当庞大的个人投资者群体的联动推进投机性正向及负向泡沫放大时，基金经理可以利用能预期的股市价格反转，采取相反投资策略进行套利交易。行为金融理论认为反向投资策略是对股市过度反应的一种纠正。
由于市场随时都可能发生变化，基金经理不但需要良好的洞察力和应变力，更需要直面市场以及同业压力的勇气。基金经理在投资理念中融入行为金融的投资理念，一方面防止自身的羊群行为，一方面利用大多数投资者的行为偏差对市场整体走向做出较为准确的判断，并进行合理的资产配置，这在很大程度上能够体现出基金经理们的投资运作水平。
3.2 利用行为偏差策略
行为金融学认为市场是非有效或不完全有效的，由于投资者受经验法则的谬误和情绪因素的影响，将会导致证券的市场价格偏离理论价格。通过发现这些偏差，买入低估的股票，卖出高估的股票，可以获得超额的收益。例如，根据行为金融学的理论，市场中的投资主体可能会对市场中的信息反应迟缓，在利好消息造成某种证券价格上涨后，这种上涨的趋势就有可能会持续一定的时间。因此，买入价格开始上涨的证券，卖出价格开始下跌的证券的惯性交易策略就成为基金经理可以选择的投资策略。惯性交易策略是首先对股票收益和交易量设定过滤准则，当股市收益和交易量满足过滤准则就买入或卖出股票的投资策略。行为金融定义的惯性交易策略源于对股市中间收益延续性的研究。Jegadeeshkg和Titman（1993）发现，资产股票组合的中间收益呈连续性，即中间价格具有向某一方向连续的动态效应。事实上，美国价值线排名就是惯性交易策略利用的例证。基金经理只有对投资者的心理，对市场延迟反应影响的性质和程度，以及证券价格变动的趋势和持续时间有深刻的了解和准确的把握，才能在合适的时机买入和卖出证券。此时，对于投资者大众心理的研究和把握就成为优秀的投资基金经理必备的一项能力。
3.3 投资组合策略
行为金融学认为，证券市场并不是有效的（一般指半强势有效）。这就意味着传统的证券组合投资理论中，“在有效市场中，投资者不可能获得与其所承担风险不对称的额外收益”的提法在实践中是不成立的，也就是说，通过选择合适的组合投资策略，投资者将可能获得额外收益。
3.4 购买并持有策略
个人或者机构投资与股票应执行几种能帮助控制认识错误和心理障碍的安全措施。控制这些心理障碍的关键方法是所有类型的投资者都要实施一种严格的交易策略――“购买并持有”策略。投资者在为组合购入一支股票时，应详细记录购买理由，而且要指定一定的标准以利于进行投资决策。长期采取“购买并持有”策略，通常业绩将超过高周转率的短期交易策略。
3.5 捕捉并集中投资策略
行为金融理论下的投资者应该追求的是努力超越市场，采取有别于传统型投资者的投资策略从而获取超额收益。要达到这一目的，投资者可以通过三种途径来实现：一是尽力获取相对于市场来说超前的信息优势，尤其是未公开的信息；二是选择利用较其他投资者更加有效的模型来处理信息。而这些模型也并非是越复杂就越好，关键是实用和有效；三是利用其他投资者的认识偏差等心理特点来实施成本集中策略。一般的投资者受传统投资理念的影响，注重投资选择的多样化和时间的间隔化来分散风险，从而导致收益随着风险的分散而降低。而行为金融投资者则在捕捉到市场价格被错误定价的股票后，率先集中资金进行集中投资，赢取更大的收益。
4 结语
行为金融学虽然在国外产生并发展起来，但由于中国证券市场是一个新兴的市场，许多规章制度都不完善，基本上是个无效的市场。在这个市场中进行研究，要结合中国的自身特点加以发展和利用，探索出适合中国广大股民投资行为、投资策略，以更有利于中国资本市场的发展。
参考文献
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[2]?张兵。行为金融理论述评及其在中国股市的应用[J].经济学动态，2007,（05）。
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[4]?郑庆茹。我国证券投资者行为及证券投资策略分析―基于行为金融理论分析[J].当代经济，2007,（05）。
[5]?杨胜刚，刘昊拓。金融噪声交易理论对传统金融理论的挑战[J].经济学动态，,（05）。
[6]?王永宏，赵学军。中国股市“惯性策略”和“反转策略”的实证分析[J].经济研究，2001,（06）。
[7]?赵学军，王永宏。中国股市“处置效应”的实证分析[J].金融研究，2001,（07）。
篇2：我国证券市场投机行为研究
我们可以从以下几个技术指标来比较分析我国证券市场中的投机行为(以股市为例):市场稳定性指标:从每年股票指数日涨跌幅超过10%的次数来看,世界上以投机著称的香港股市的恒生指数从1970―1990年这中只有7次,而我国沪深股市每年都至少有7次左右。股市波动频繁说明了市场脆弱,不规范。(2)换手率指标:发达国家股市年换手率通常在50%以下,即使香港股市的年换手率也在135%以下,而深沪股市在1993年一年的换手率分别为220%和250%,日换手率最高可达25%。换手率高,说明我国股民热衷于短线操作。(3)市盈率指标:世界上各大股市的市盈率在十几倍到三、四十倍之间,而我国上海股市的市盈率平均在100～200倍之间,深圳股市的市盈率平均约为60倍。市盈率高,说明我国股票价格偏高,内在价值偏低。另外,据有人估计,成熟股市的投资与投机交易量比约为7∶3,而我国约为0.5∶9.5。总之,所有这些都说明了我国股市的高投机、高风险。
我国证券市场中投机盛行的原因是:第一,从公众角度看。一方面,我国目前还处于改革初期,长期计划体制下的平均主义,使公众对少数人的富有产生心理上的不平衡感。当开放证券市场时,人门认为它是一个聚宝盆,似乎进入股市就能使人一夜暴富。这种不正常的心理使人们往往不看重长期投资收益,而只热衷短期投机以获取暴利。另一方面,许多市场投资者金融证券素质低、风险意识差,不能够理性地判断市场走向,只是跟着少数人追涨杀跌。总之,公众从主客观两方面给市场过度投机奠定了基础。第二,从机构角度来看。(1)企业方面。从筹资企业看,在我国证券市场上筹资的企业都是我国企业中的佼佼者。但由于目前股份制企业并未真正实行公司法人的财产界定,也未建立规范的公司管理机构,部分商品的产、供、销还受国家行政制约,企业盈利未能真正反映经营水平,这样,股价就脱离了其价值基础,而沦为一种投机的工具。同时,有相当一部分企业上市的目的,不是为了进行股份制改革和转换企业经营机制,而是为了“圈钱”。这种动机又使企业股票的股息、股利较低,盲目送配股、溢价发行股票等不合理行为经常发生。另外,部分企业也常常利用体制不健全之机,隐瞒必要信息、公布虚假信息。企业这种不规范行为使市场投资者无利可图,因而转向投机行为。从投资企业看,由于新旧体制磨擦而使企业内部存在着产权不明晰、责任不明确等漏洞,相当一部分国有资产没有落实责、权、利。这样,内部人员就利用这部分国有资产有恃无恐地操作证券。同时,企业经营不景气、效益低下,也促使企业将资金(甚至是贷款)拿到市场上进行短线操作,以获取利益。这样,在企业生产性资金不足的同时,却造成了证券市场投机资金泛滥。(2)银行方面。《银行法》明文规定金融业和证券业分业经营,但实际上还有很多金融机构在参与证券业务,使大量银行信贷资金流入证券市场。(3)证券营业机构方面。证券营业机构应以中介业务为主,自营业务为辅。而我国目前相当一部分证券机构未能从维护广大券商和投资者利益出发,以维护公平竞争和减少风险为己任,却往往为了自身利益盲目追求交易量,以致放松市场管理和怂容违法。同时,机构本身也常利用消息进行“内线”交易,操纵市场,破坏了市场公平竞争。第三,从社会“游资”角度看。改革以来,中央银行在客观上执行了较为宽松的宏观经济政策,再加上体制改革的不完善,从而造成了大量“游资”的出现。据估计,由各个方面渗漏
出来的游资大约有3000多亿元人民币。它们在改革的薄弱环节―证券市场上寻找出路,其目的是获取短期收益,而且不怕风险,这样,就给市场造成了极大的投机性和破坏性。第四,从市场角度看。首先,我国还未建立一个完整、统一、规范的证券市场体系,股票市场、债券市场以及期货市场、证券回购市场、基金市场等各市场相互分割、独立,资金不能自由流动。因此,形不成平均收益率,而是根据独立市场内部供求决定各自的不同收益率。这种风险收益的不同就决定了在一些高风险市场如股票市场、期货市场上一定会产生过度投机。其次,一些高级的、衍生的金融工具市场的过早地运行,也人为地制造了投机的氛围。例如,期货市场的主要功能是价格发现和规避风险。可在我国,部分商品粮的购销和价格仍然受到行政制约,在这种现货市场还未得到充分发展的情况下,开放期货市场根本谈不上趋避风险,只能为那些拥有巨额资金和获得内部消息的人垄断市场,进行过度投机大开方便之门。再如基金业,国外基金业的功能主要是扩大融资渠道和稳定证券市场,这也是我们发展基金业的初衷。但是,在我国证券市场不完善、不规范、高投机和高风险的情况下,发展的基金,不仅不能稳定市场,而且还为市场投机起推波助澜的作用。第五,从政府来看。我国政府对证券市场的许多政策具有多门性、多变性、突然性和滞后性,致使我国证券市场经常弥散着政策性风险。据统计,上海股市因政策性因素引发的股指大幅变动,占所有异常因素引发变动的34%。
限制市场过度投机的对策
由于我国证券市场上的过度投机不是简单的市场行为,它涉及到了国民经济发展水平、改革的现状等多方面的问题。因此,完善市场,抑制过度投机也应从多方面入手。
(1)在宏观经济方面。一定要坚持适度从紧的财政货币政策,保持适度的货币供应量以使市场稳定。同时,要积极发展多种间接调控工具,尤其要进行利率改革。因为一个自由的多元化的利率体系,是一个统一完整市场体系的基础。
(2)在微观主体方面。加快国企改革,尽快进行国有资产产权界定,建立利益和风险约束机制,使证券价格与公司生产经营状况紧密联系起来;加快金融体制改革,严格实行银行业和证券业两业分离,控制信贷资金的渗漏;严格约束证券营业机构行为,禁止内部“知情者”参与证券交易,把努力提高服务质量放在首位,给投资者营造一个“公开、公平、公正”的投资环境。另外,也要以多种形式对公众进行证券知识和风险意识教育,逐步锻炼其投资能力,强化其投资意识。
(3)在市场方面,着力于市场的基本组织制度、基本支持系统、基本法律规章的完善,从而把投机活动约束在一定范围内,建立健康的市场活动基础。对于期货等衍生的证券市场,既然已经开设,就不应消极取缔。因为那样会使广大投资者积极发展市场经济的投资热情受挫,而且会使相关的商品和市场投机性更大。所以应下大力气创造能够保证它们正常运转的基础性条件,积极引导它们正常发展。
(4)在管理方面。政府应着力把握好政策的稳定性和适度性,政策出台前应认真调查研究、估计其出台后对市场的影响。对市场应有计划、有节奏地扩容,扩大市场规模,以进一步深化改革。证券市场的根本大法――《证券法》一定要全面、规范、约束力强,不要图快,颁布后应在一个相当长时期内对证券市场起主导作用。
作者单位 山西财经学院
篇3：我国证券市场投机行为研究
宋永明
1990年底,上海证券交易所宣告成立,它标志着我国证券市场开始运营。经过6年的发展,我国证券市场已具雏形。它在一定程度上发挥了扩大融资渠道、优化资源配置和实现国家对经济的间接调控等多方面的功能,为深化金融体制改革、转换企业经营机制和建立社会主义市场经济体制起到了积极的作用。但是,正象世界上其它新兴证券市场一样,我国证券市场也存在着法制不健全、行为不规范、政策不稳定等缺陷,从而导致市场不稳定和投机盛行。正确认识现阶段我国证券市场中的投机行为,并采取相应措施,对完善市场体制,全面深化改革,具有重大意义。
证券市场中投资与投机行为分析
研究投机离不开投资,正确澄清二者之间的关系是全面分析市场投机行为的基础。成熟的证券市场中最主要的经济行为是投资。投资的目的有二:一是获得股息或红利;二是从证券较长期的价值增值中获得资本利得。而投机则是希望在短期内通过价格的涨跌而获利的行为。我们可以从以下两个角度来研究投资和投机的不同:第一,从动机看。投资的主要动机是获取利息,而投机的主要动机是从价差中获利。尽管从实际操作中不好判断哪次是投资,哪次是投机,但从理论上讲,获利动机不同是二者的根本区别。第二,从风险看。根据道氏股票价格理论,影响股票价格的有政治、经济、市场、心理甚至政府首脑的身体健康状况等几乎无穷多的因素,因而市场价格在短期内几近随机变化,从中判定价格走势成败的概率几乎相等。所以,旨在获得价差的投机要承担相当的风险。比较而言,与一个国家或地区的经济增长紧密联系的证券价值,从长期来看,一般来说是趋升的和较为稳定的。因此,旨在获取价值差的投资者常可获得较为稳定的收益,但同时由于价格围绕价值上下波动的客观情况,又使投资者也要承担相对较小的风险(见图)。从下图价值和价格变化的走势示意图中可看出投机和投资的风险差异。
投机行为在市场中有以下几种功能:(1)增强市场流动性。因为投机者敢于承担较大风险,所以,在市场大跌或大涨从而导致市场供求失衡时,他们敢于逆市场趋势而行,大胆买进或卖出,于是维持了市场的正常运转。(2)价格发现功能。投机行为不同于赌博,投机者通常具有较为丰富的金融证券知识和实践经验,他们依靠过去的经验和已有的知识,理智地分析客观的有利和不利因素,从而能够较为精确地预测市场近期走势。他们的理性行为常常引导市场走向,这样就可以加快市场参与者对价格反映的灵敏度。另一方面,投机者利用市场信息进行价格发现,又使未来市场价格能够迅速反映市场信息,使价格更能有效反映市场供求变化,这样就能使资源配置效率由此而增强。(3)回避风险和获取较高利润。市场价格的飘忽不定,给投资者带来一定风险,而投机者可以利用买空卖空、套利交易和掉期交易等行为来趋避风险和获取收益。
在证券市场中,投机者作为众多市场交易者的一部分,并不能对市场价格进行控制。投机实际上起了服务投资、配合投资这样一种不可替代的作用。投资和投机之间的良性互动关系是投机发挥积极作用的基础。单纯的投机行为是有害的,因而在证券市场上必须把投机圈定在一定范围之内,否则就会产生过度投机。由于市场价格取决于市场供求,大量投机行为不仅会使市场价格变化莫测、波动频繁,而且还会引起社会财富的'不合理转移,从而导致社会分配不公。同时,如果投机者争相购入大量证券导致价格过高地脱离其内在价值,使社会名义财富远大于其实际财富,就会引发泡沫经济。
篇4：投资证券市场总结
投资证券市场总结
一、20证券市场概况年证券市场因受巨量IPO和再融资、银根紧缩、欧债危机、经济放缓等四大因素导致市场供大于求，上证综合指数无力承压，全年下挫21.68%，定位为熊市，投资者悲观气氛极浓。
二、2011年本人投资情况总结
上半年，沿袭前期紊乱的投资风格导致损失严重。
下半年，不断纠正投资方向和优化分析工具，投资水平优于以前，超越多数普通投资者。
全年投资跑赢大盘，完成既定目标。
三、当前优势和存在问题
当前优势：
・1、确立适合自己的投资理论方向，即是:理性投资，长期稳定持续获利，追求长年复利带来资本累积效应。
2、研究创立分析系统：基于股市真理，在别人恐惧时贪婪，在别人贪婪时恐惧。创立完善了大盘综合量化分析系统的第一个项目，中登公司数据与大盘的关系，对研判大盘所处位置和长期方向奠定坚实基础。
3、逐步完善了股市背后的关键因素管理，如情绪管理，投资心态，资金运用，时机选择等。
存在问题：
1、宏观投资方向已经确立，但是微观投资方向尚未明确，如中短期方向。
2、大盘综合量化分析系统仅完成一个项目，投资依据不足于进行大规模资金运作。
3、尚未形成系统的'和固化情绪管理等心理因素。
四、投资学习工作方向
1、继续汲取成功投资人思想精华，提炼优化适合自己的长中短期投资方向，及时矫正偏差，确保大方向正确。
2、逐步建设好大盘综合量化分析系统，关键列好推进计划和确保落实。
3、总结提炼历年累积投资思想，形成系统。
4、与时俱进，不可存一劳永逸思想，要时刻保持危机意识，创新意识，乘势而上，及时更新自己的投资思想和方法。
篇5：我国证券市场投资的问题与对策
摘 要：任何投资的目的都是要实现利润的最大化，即使企业的价值或股东的财富最大化。在市场条件下，有很多不可知的变量，这些变量就造成了投资过程中的风险。本文就目前市场投资的热点问题：如何认识投资并确定投资对象，在分析项目可行性的基础上进行了探讨。
关键字：投资 平均指标 利润 评价指标 投资方式
众所周知，投资的目的都是要实现利润的最大化，即使企业的价值或股东的财富最大化。投资对于市场主体来说，应当是谨慎的。
一、投资的安全性、效益性和流动性
在经济学上，投资一般应考虑三方面的因素：安全性、效益性和流动性。
（一）安全性。指投放对象内容和形式的合法性、项目的可行性、合作机构的信誉等。投资总是将资金投放到某一具体的对象上，并且是在实际生产或经营活动进行之前发生的，具有预付款的性质。所以，对象的合法与可行是决定企业取得利润的前提条件。选择和把握这些因素是投资的关键，企业应当慎重行事，使投资的客观条件存在。
（二）效益性。主要是指经济效益的高低，有时也包含社会效益。尽管各个具体投资在目的上不尽相同，但是，这些投资的最终和长远目标都是为了取得投资收益，最终使投资收回，而且及时收回。
（三）流动性。包含投资的期限长短、变现能力和款项划拨是否便捷。在投资的过程中，不仅投出资金会在空间上流动，而且投出资金转化为的实物和证券也会在空间上流动。
投资的最高理想是实现安全性、效益性和流动性的统一。但这三者之间通常是矛盾的，尤其是安全性和效益性之间，即通常说的利润越大，风险越高。因此，企业在投资时一定要考虑到以下因素：投资收益、投资风险、投资约束、投资弹性。
1、投资收益，包括投资利润和资本利得。投资利润是指投入资金经运转后所取得的收入与所发生成本的差额；资本利得是指金融商品买与卖之间的差价。在投资中考虑投资收益，应以投资对象收益具有确定性的方案为选择对象，并需要分析这些因素对投资方案的作用、方向、程度、寻求提高和稳定投资收益的途径。
2、投资风险，是一种市场风险或经营风险，表现为商品或服务的价值不能充分实现或不能实现的风险。投资风险主要来自投资者对市场预期的不正确以及经营缺乏效率。所以，企业必须考虑投资风险的可能性，寻找引起投资风险的原因，并提出规避风险的办法。
3、投资约束，与投资风险有密切关系。当投资风险较大时，投资企业就会对接受投资的企业加强约束。投资约束有以下几种形式：控制权约束、市场约束、用途约束、数量约束、担保约束、间接约束等。
4、投资弹性，首先是规模弹性，就是企业投资必须根据自己资金的可供能力和投资效益或者市场供求状况，调整投资规模。其次是结构弹性，就是调整投资结构。
二、投资项目的评价指标
固定资产投资决策，是在分析项目可行性的基础上进行的。分析是需要借助指标进行评价的，常用的指标分非贴现指标和贴现指标两大类：
（一）非贴现指标是评价项目时，不考虑资金时间价值的各种指标，是直接用项目的实际收支计算投资报酬的方法。
1、投资回收期：是指初始投资收回所需要的时间。投资回收期法是以收回时间较短的投资方案作为被选方案的方法，一般以年为单位计算。
①每年现金净流量相等，用以下公式：
投资回收期=原始投资额/每年现金净流量
②每年现金净流量不等，就要根据每年年末尚未收回的投资额确定：
投资回收期=（n-1）＋第（n-1）年年末未收回的投资/第n年当年的现金净流量
2、平均报酬率：是通过计算投资项目寿命周期内平均的年投资报酬率，用以选择别选方案的一种方法。有三种计算方法：
①考虑年均净利润：
平均报酬率 = 年均净利润 / 初始投资额
②考虑年均净流量：
平均报酬率 = 年平均现金净利润 / 初始投资额
③若为追加投资：
平均报酬率 = 年平均现金净利润 / 1 /2（初始投资－预计设备残值）＋ 预计设备残值 ＋ 追加的营运资金
（二）贴现指标是评价项目实际收益时，不同时期现金流入、流出必须考虑货币时间价值。
1、净现值：是指投资项目投入使用后的净现金流量，按资金成本或企业期望达到的报酬率折算为现值，减去初始投资或各期投资的现值之差。
2、现值指数：是指未来现金流入量现值与流出量现值之间的比率。
3、内含报酬率：是指能够使方案未来流入量现值等于现金流出量现值的贴现率，或者说是使投资方案净现值为零的贴现率。它是方案本身的报酬率，不受预定报酬率的影响，从理论和实践上都有说服力。
三、几种投资方式的比较
下面我们从投资的安全性、效益性和流动性三个方面来对几种投资方式作一点粗略的分析。
1．银行存款：
银行存款安全性很高，流动性也高，效益性较差。尤其是现在处于银行利率水平最低的一个历史阶段，此方式在基金会的投资组合中所占的比例不能大。
2．信托存款：
按照规定金融信托投资机构可以吸收包括基金会的基金在内的1年期（含1年）以上的信托存款。其安全性乃基于金融机构的信誉，效益随市场利率水平变化。过去，信托存款一般比法定银行利率高许多。资金量大，利率可谈得更高些。但是，现在中国人民银行对高息揽存实行严格监管，大多数金融机构不再这样做，同时，信托投资公司又出现信誉危机，因此，信托存款至少在目前不是一种合适的投资方式。
3、证券投资
证券投资分为债券投资和股票投资两大类。
A、债券包括国债和企业债券，比较而言，国债发行量大，流通性好，信誉高。在所有的投资方式中，国债的安全性最高，收益比银行存款略高。可以说，国债是很适合于基金会的一种投资方式，应在基金会的资产组合中占一定比重，资金紧张时还可变现或以其作抵押获得贷款。上海证券交易所的国债回购业务，规定以全额的国债作抵押，实际上也是以交易所的信用作担保。在中国人民银行官员的眼中，它的风险与全国同业拆借和国债投资的风险没有区别。我认为，它的安全性比国债低，比信托存款高，流动性好，短期利率高。
B、股票投资，利润高，风险也高。基金会炒股是合法的，但目前似乎还不太合乎国情，有可能被人们看作是拿捐款去赌博。在国外不少基金会的投资结构中，股票投资占有较大比重，甚至超过50%.但是我们认为，发达国家的股票市场已是成熟稳定的市场，而我国股票市场是新兴的、不完善、不稳定的市场，相对而言风险很高，目前不适合基金会过深介入。新股认购不同于在二级市场炒股，自以来利润高而风险小，是投资领域出现的一个特殊现象。为了促进国有大中型企业的改革和发展，我国将扩大股份制改革，新股的发行数量将会增加。据了解，有些基金会对新股认购方式已作了尝试，且效果不错，值得借鉴。不过，在具体操作上有个股东帐户的问题需斟酌。近几年，证券投资收益已成为许多信托投资公司重要的利润来源。
4．股权投资
按规定，基金会入股不得超过公司总股份的20％。此方式一般说来流动性很低。其安全性和效益性由公司的资产和经营状况决定。若公司管理规范，经营良好，股东可坐享其成；若公司经营管理状况很差，或原来很好，后来恶化，小股东则往往无奈，需慎重。
5．实业投资
若以营利为目的直接进行此类投资，与我国现行法规政策有悖。若能结合基金会的特点，选择有前景的产业和有高无形资产附加值的项目，采取委托投资等合适的方式，可能产生较好的效益，但其流动性一般较差。
6．委托贷款
其安全性基于借款企业的信誉，风险完全由基金会自己承担。特别应注意落实担保。应十分谨慎。
7．信托投资
信托投资业务系指受托人按照委托人指明的特定目的或要求，收受、经营或运用信托资金、信托财产的金融业务。人民银行要求基金会的基金保值和增值委托金融机构进行。信托投资，或称作代理投资、资金托管之类的看起来是符合此政策的，有可能成为今后基金会投资发展的一个方向。
虽然信托投资公司已存在多年，但信托投资业务在我国金融界是一个新生事物，缺少具体的法律政策规定（《信托法》已初成稿，至今未出台）。目前有一些非银行金融机构开始涉足此业务。
总的来说，只要是投资就会存在风险。谨慎考虑，使风险资本能够通过更加宽阔畅通的渠道获得投资利益，并且实现与资本市场、科学技术的共同发展。
参考文献
<1>《国际金融市场与投资》 左连村 中山大学出版社 -7
<2>《企业投资融资财务规划运作技术》 马忠 中国经济出版社 -1-1
<3>《金融投资学》 胡金焱 李维林 经济科学出版社 2004-12
<4>《投资市场秘诀》 宋文彪 企业管理出版社 2004-6-16
篇6：我国公积金投资方向研究
我国公积金投资方向研究
摘要：随着经济社会的不断发展和改革开放的不断深化，我国住房公积金制度也逐步走向完善，公积金规模不断扩大，然而公积金的管理和投资方面仍存在突出问题：如投资渠道单一、投资方向模糊、投资管理分散、投资管理制度不完善等。改革住房公积金管理制度，积极探索公积金投资管理模式迫在眉睫。
关键词：住房公积金;管理;投资
随着经济社会的快速发展，我国社会保险、企业年金、住房公积金等制度得到不断发展和完善，资金规模也不断扩大。然而这些资金的投资管理过程中仍存在着很多问题，比如投资方向模糊、投资渠道单一、投资管理分散等。住房公积金的管理投资由于自身特点的限制和制度发展的不足，其问题尤为突出。我国住房公积金增值收益率约为2%，比我国年均通货膨胀水平还要低，而我国社会保障基金的年均有收益率约为8%， 远高于住房公积金收益率。新加坡中央公积金年均收益率也达到了4%左右，由此可以看出，我国住房公积金增值收益能力是相对较低的。事实上，随着当代社会的发展，住房公积金存款的实际利率一年接一年的，一直处于负数状态。这一系列的问题针对于当前住房公积金的管理、相关制度的实施都带来了很大的消极影响。因此，积极探索改革住房公积金制度，改善住房公积金投资管理，开拓住房公积金投资新渠道已经迫在眉睫。
以下对新加坡中央公积金和当前我国社会保障基金成功案例做了分析，并结合当前发展，提出了可实施性的方案和意见，内容如下。
一、国内社保基金投资管理的经验启示
在我国，社会保障基金是社会保障体系的主题基金，它的一些投资管理的经验值得住房公积金吸收借鉴，其中最主要的就是加大参与国企改革的力度，增加实体投资规模。社会保障基金参与国企改革，进行实体投资由来已久，早在5月，全国社保基金就出资100 亿元入股中石油西气东输三线项目。有关部门通过测算预计从20到，社会保障基金用于实业投资的资金规模最高可达2500亿元。近年来社保基金的投资方式不断走向多样化。一方面加强同央企的合作，争取优先投资机会，另一方面还先后投资了工商银行、交通银行、农业银行、中国银行、中国银联，除了部分银行以外，像是一些工商企业也做了相关投资(京沪高铁、中节能风电等)。
二、新加坡中央公积金投资管理的经验启示
新加坡是实行集中管理社会基金典型国家之一，我国的住房公积金制度的建立很大程度上借鉴了新加坡的做法。1955年，新加坡建立起了中央公积金制度，目前资金总额已超过千亿美元。新加坡的中央公积金主要分为三个部分，每个部分由不同的部门负责，有不同的投资方向。
首先，新加坡政府投资管理公司负责一部分基金，主要投资于国内的住房、基础设施建设以及部分国外资产。
第二部分属于中央公积金投资计划，此项计划允许成员将专门账户、普通账户中超出特定比例的公积金用于购买共同基金或者股票，以这样的形势投资于资本市场。
保险计划基金是中央公积金的第三部分，新加坡中央公积金包括大病医疗保险、家属保险、住房保险等多个保险种类。这部分基金的投资主要外包给资产管理公司，可投资于定期存款、可转让存款凭证、股票和债券等。
以上三部分中，前两个部分，即由政府投资管理公司管理的基金以及由成员自主决策投资的基金是新加坡中央公积金投资的主体。
新加坡中央公积金的投资管理模式虽不是十全十美，但仍有很多可借鉴的'地方。首先，投资模式多元化、多层次;其次，投资方式专业化，具有相对独立性;最后，立法健全，基金投资拥有法律保障，更具安全性。
三、建议及对策
3.1 健全公积金投资管理方面的法律法规，做到有法可依，为公积金投资管理提供法律支撑。
我国《住房公积金管理条例》第二十八条规定，“住房公积金管理中心在保证住房公积金提取和贷款的前提下，经住房公积金管理委员会批准，可以将住房公积金用于购买国债”。此项规定过于僵化，限制了住房公积金投资的多元化发展的可能，不利于提高住房公积金的利用效率。
因此，应当加快修订《住房公积金管理条例》的步伐，推动公积金多元多渠道投资方式的合法化，并为其实施提供法律支撑和保护，做到有法可依，有据可循。
3.2 改革住房公积金投资管理组织体系，促使管理功能和经营投资功能相分离。
目前在我国，住房公积金管理中心既负责住房公积金的管理工作，又负责公积金的投资经营工作，职能复杂，分工混乱，很难做到各自有专攻，做投资决定时往往手忙脚乱，很难做出明智的投资选择。由此，住房公积金管理中心可以设立专门机构负责基金的投资经营工作，聘请有相关工作经验或专业知识充足的人员来专门负责此项业务，同时加强监管体系建设，对公积金资金流向进行实时监控。
3.3 建立有效监督管理体系，多位一体，强效联动。
为保证住房公积金安全，真正实现公积金投资的高效益，行之有效的监管体系是必不可少的。有效的监管体系需要将行政监管、金融监管和社会监管结合在一起，各级各相关部门必须上下一心，齐抓联动，与此同时严格的投资管理规范和监管制度必须建立起来才能防止住房公积金的资金损失，保障公积金资金安全。
四、总结
综上所述，我国住房公积金改革势在必行且任重而道远，需要各级各部门共同努力，借鉴国内国际相关成功案例的经验，改善公积金投资结构，实现公积金投资的多元化、科学化，提高公积金的投资效益，以更有利于国计民生。
参考文献：
[1]李飞.我国住房公积金投资管理改革初探[J].中国房地产，(9)：67-75.
[2]于方舟.我国住房公积金增值保值新方式的探讨[J].北方经贸，(1)：13-14.
[3]张昊，冯长春，宋祥来.住房公积金投资组合研究[J].城市发展研究，(1)：138-142.
篇7：加强我国证券市场诚信建设的对策研究
加强我国证券市场诚信建设的对策研究
摘要：自主创新需要创业投资的支持，而创业投资的发展又离不开证券市场。目前证券市场的诚信问题非常突出，应当加强证券市场的诚信建设。一是设立蓝带委员会，进一步加强对上市公司的财务管理；二是促使股东觉醒，加强股东治理；三是落实诚信责任，加强监管和执法力度；四是加强投资者的权益保护，规范证券市场的发展；五是实行严格的信息披露制度，完善证券市场的诚信建设。关键词：证券市场 诚信 治理
1 设立蓝带委员会，进一步加强对上市公司的财务管理
20世纪末，美国对公司治理的关注主要集中在上市公司的财务报告上，尤其是对审计委员会在实行财务监管的职能方面。对财务报告给予关注的主要原因在于上市公司感受到自身的压力，必须不断的使“报表中的数字”达到甚至超过分析人员的预测及其所设定的目标，以实行“盈利管理”来掩盖上市公司真实的财务状况。为此，美国设立了蓝带委员会，它作为民间机构对审计委员会在上市公司财务报告中的职能进行监督，并对之提出改进意见。设立蓝带委员会的目标是致力于寻找能够提高上市公司财务报告质量的方法，而不仅仅是可接受的方法。它在《美国公认会计准则》（US GAAP）所授予的广泛的裁定权范围内对会计准则能够做出准确地判断。该委员会侧重于有关程序性的规范，及加强实施和监督裁定权的程序，该程序规范导致董事会作为监督上市公司经营的责任主体有义务监督上市公司运营的各个方面，包括对上市公司财务报告的审查和外部审计员进行独立的审查和监督。
笔者认为我国在设立蓝带委员会这方面几乎是个空白，可以借鉴美国的做法，汲取他们成功的经验和做法，结合我国的具体国情，在我国设立蓝带委员会，使之对上市公司财务报告的查处和外部审计员能够进行独立的审查和监督，从而进一步加强对上市公司的财务管理，使得证券市场能够诚信发展。
2 促使股东觉醒，加强股东治理
2.1 完善股东质询权
美国证券法的核心是保护投资者，而不是保护企业，无论是投资人还是债权人一律平等。在我国股东的权利却是不对等，面对此种情况，有必要进一步完善股东质询权。现在我国的中小股东在股东大会上有权就会议议程中的任何事项提出质询，董事会和其他有关机构有义务认真回答这些质询，除非这些回答会给公司造成重大损失(如属于商业秘密)或为法律所不允许，否则不得拒绝回答股东的质询。美国、英国、德国、法国、意大利、荷兰等国家及我国的台湾地区的有关法律均规定，每一股东在一定范围内，在适当时候均有权就某一事项提出质询。如果关系到公司的重大利益，董事会必须给予答复，并提供股东所需要的有关资料与情况。只有完善股东质询权，使股东权利得以实现才能充分调动股东的积极性来保护中小股东的权益，促使证券市场的健康发展。
2.2 赋予股东对审计人员的选任权
审计是保证股东权益得以实现的重要途径，而实际中大股东往往通过董事会控制审计人员的选任及其行为。为保护中小股东的合法权益，许多国家规定了中小股东对审计人员的选任权。对此，国外一般有两种做法：一种是法律直接规定该权利，如德国法律规定代表公司股本10%的股东可拒绝由股东会选出的某些审计人员，并有权请求法院指派另外的审计人员;丹麦规定，代表公司股本25%的股东，可以要求公司指定一名特别审计人员与普通审计人员一起参与对公司的审计。另一种做法就是，法律没有直接规定，但法律规定公司章程可以对此做出规定，美国、英国、日本、中国台湾均采用此种做法。而针对目前我国的现状，有必要赋予股东对审计人员的选任权。
2.3 特别调查请求权
为了保护中小股东的合法权益，持有该公司一定股份的股东对于该公司的设立、经营、财务利润等情况可以要求股东大会或法院进行专门调查，但对于可以提起特别调查请求权的股东所代表的股份数占总股份的比例要适当，使其具有可操作性。在这一方面，德国的经验可以借鉴，该国法律规定，股东大会可以任命特别调查员对公司的设立和经营管理情况进行调查。
3 落实诚信责任，加强监管和执法力度
3.1 加强对中介机构的监管
在中介市场上建立诚信机制是建立整个社会信用关系的逻辑起点。要在中介市场上改变恶性竞争和无序竞争的状况，这就必须有完善的信用体系、有效的淘汰制度和严格的惩治措施。要努力做到:督促中介机构勤勉尽责，提高执业水平，遵守职业道德;促进中介机构建立健全内部控制和风险管理制度，并加强中介组织的自律管理;严格监管，建立优胜劣汰的机制，对违规机构强化处罚力度，加大其违规成本。
3.2 加强监管协作
加强监管协作，防范和化解上市公司风险。同时将进一步完善上市公司监管责任制，完善上市公司风险预警机制，改进监管方式，加强现场监管，及时排查风险，对上市公司风险隐患和违法违规行为做到早发现、早通报、早制止、早查处，提高监管的有效性。将与人民银行、银监会共享上市公司及其控股股东或实际控制人的信用信息和监管信息，配合、协助地方政府做好上市公司重大风险处置工作，切实维护上市公司的经营秩序、财产安全和社会稳定，促进上市公司质量的全面提高，为资本市场的稳定健康发展奠定基础。
3.3 加强证券监管机构事后查处的意识、权利和手段
近年来，随着证券监管部门加大监管执法力度，证券市场上一些违法违规案件和造假典型被相继揭露出来，这些长期以来被隐藏的行为，对投资者和市场均造成了损害，而在美国证券市场中采用事后严厉查处带来的恐吓力，来弥补“防范丑闻公司于未然”的不足。在我国由于法律体系不够健全，对上市公司违法违规处理缺乏有力的手段，导致事后查处的力度不够，未能达到警示作用。我们应该借鉴美国在这方面的经验，不仅要重视公司内部的制衡机制，更要注意公司外部监督机制的建设，从而加强社会法治对公司内部运营的监督，加强事后监管和处罚，提高违规成本，弥补我国证券市场在这方面的不足。3.4 减少行政审核和许可，促进市场机制的建立
证券监管要促进证券市场建立有效的市场和企业激励机制。实行严格的审核，对企业的发展可能会有约束作用，可能也会扼杀市场机制，导致市场发展比较被动。我们有必要协调好审核与市场机制建立的'协调关系，使之能更好地为证券市场的诚信发展提供依据。
3.5 实行控制下的监管
在我国现实的国情中，如果实施严格的监管，将会导致股市大幅下跌，造成社会不稳定，如果能实行控制下的监管，则既可以将证券市场违规行为控制在一定范围内，以免破坏整个市场的研究规则，同时默认一定违规的现象的存在，也有利于我国现实情况的发展，在一定程度上能促进市场积极发展。有学者通过对金融市场发展和经济发展之间长期关系的分析，发现上市公司的诚信发展导致了经济增长。
4 加强投资者的权益保护，规范证券市场的发展
《证券法》第177条规定，“依照本法规定，经核准上市的证券，其发行人未按照有关规定披露信息，或所披露的信息有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的，由证券监督管理机构责令改正，并对发行人处以30万元以上60万元以下的罚款。对直接负责的主管人员和其他直接负责人员给予警告，并
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处以3万元以上30万元以下的罚款。构成犯罪的，依法追究刑事责任。”从该条可以看出，对发行人的处罚，最终的责任承担者将是由于受发行人误导并购买该证券而受害的投资者。针对目前我国在对投资者权益保护方面还存在的一些缺陷，笔者建议：4.1 设立投资者权益保护局和投资者协会制度
保护证券投资者权益，现在越来越被人们所重视，在消费者权益保护方面，全国各级工商行政管理机关都设有消费者权益保护机构，广大消费者还可以通过各级消费者协会维护自己的合法权益。而在我国证券市场中，保护证券投资者权益这方面还存在不足，还与国外经济发达的证券市场存在较大的差距。可以设立投资者权益保护局和建立投资者协会制度，使得投资者权益保护有了专门的部门来保障，必要时可以引进美国的证券投资者集团诉讼制度。
4.2 投资者保护基金
这种方式类似于存款、保险，是发达的资本市场普遍建立的一种保护证券投资者利益的基本制度，它对于中小投资者保护具有积极的意义。投资者保证金制度的设计目的是为了防止股民的不诚信行为。针对我国的现状，有必要设立投资者保护基金，证券公司破产时投资者对其交易保证金可以有优先取回权，在一定程度上有利于市场的诚信建设。
4.3 加强投资者教育
笔者认为，应当加强对投资者的教育，强调投资者的自我保护意识，例如引导广大投资者树立正确的风险意识、强化机构投资者的社会责任、鼓励机构投资者树立长期战略投资的理念。只有这样，通过开展投资者教育活动，使投资者从思想上提高认识，使股东特别是中小股东学会如何捍卫自己的合法权益，对公司的高层管理人员和外部市场操纵人员形成有力的制约，最终才能从根源上提高证券市场的诚信发展水平。
4.4 完善民事赔偿
从国外发达的证券市场的经验来看，民事索赔是遏制上市公司证券欺诈行为的有效方法。目前我国对待证券市场上的不诚信、欺诈行为的主要手段是追究行政责任，导致了对主要责任人没有形成严格的惩罚机制，要遏制欺诈行为，保护投资者利益，促进证券市场诚信发展，必须建立和完善证券市场的民事赔偿制度。
5 实行严格的信息披露制度，完善证券市场的诚信建设
5.1 严格实行信息披露制度
信息披露制度是上市公司监管的核心内容,也是证券市场的监管机构赖以保护市场公平原则的基础。作为上市公司应该让所有的投资者都及时了解公司的重大信息,以便让投资者在充分掌握信息的情况下做出投资决策。要规范会计准则和信息披露的标准,提高公司财务会计信息的真实性和可信度,增强证券市场的透明度和公信力。要加强中介组织的自律管理,并按无限责任原则进一步加大中介机构的违规成本。
5.2 加强对信息披露违法违规的稽查和惩罚
美国在处理安然事件时，强调对现有的公司信息披露进行制度性改革，而没有把重点放在加强稽查和司法的力度和效率上，这是因为美国的司法体系业已完善，证券交易委员会的稽查和司法的权力和手段已经很完善。而我国的证券市场还不具有这个条件，所以在改革信息披露制度的同时需要大力加强稽查和司法的力度，打击虚假信息。如果单纯依靠行政监管不能做到全方位持续不断的监管，单纯的行政处罚不足以威慑违法犯罪者。因此，必须以法律作为构建证券市场诚信法则的基石，作为维持市场经济信用秩序的利剑。制定严格的具体行为规范，并认真严肃的实施。对合法利益加以切实的保护，对违法行为进行严厉的追究。法律可以为股东权益的保护提供最基本的保障，依法治“市”是一条永恒不变的原则。只有完善法律并加大执法力度，才能使投资者的利益得到切实的保障，同时让违法者记住教训，不再犯错，切实改善证券市场上长期以来“有法不依、执法不严”的状况。
参考文献
1 李青武．试论美国提升公司信用水平的法律对策[J]．北京建筑工程学院学报，（6）
2 蔡立东．论公司治理结构的非法律根源——以美国为中心的探讨[M]．北京：法律出版社，
3 李建伟．论上市公司中小股东权益保护与立法完善[J]．政法学刊，（10）
篇8：我国期货证券市场规范与发展比较研究
1、中国期货市场规范与发展历程
中国期货市场建立最初几年是辉煌的，后期的发展是曲折的，规范整顿的道路是漫长的，恢复性增长是来之不易的。中国期货市场建立初期的发展是令人振奋的，仅商品期货在1995年就曾达到9.62万亿元成交额，作为金融期货的国债期货在1995年达到6.2万亿元成交额，剔除保证金杠杆作用后仍然大于证券市场成交规模。后来，期货市场却因期货交易高对抗性、矛盾容易激化并不可随时间推移而无限期递延等市场特性，许多上市品种如大米、线材、咖啡、橡胶、胶合板、绿豆、红小豆、玉米等出现了一系列事件，在市场参与者直通国家高层领导的告状中招致政府严厉监管，并因此走过了漫长的规范整顿之路。在此后数年的规范整顿过程中，期货市场规模逐年缩小，2000年达到最低的1.63万亿元，商品期货交易规模比1995年下降83.06％；期货交易所由1993年的近50家先减少到1994年的15家，1998年再减少到现在的3家；期货公司数量由最初地上地下合计1000多家先减少到1994年的330家，再减少到目前的200家。2001年，期货市场在规范运作条件下，实现了恢复性增长，成交规模达到3万亿元，进入了规范发展新阶段。
国家严厉规范整顿期货市场原因。期货市场过去10年中经历了长达7年的规范整顿，直接原因是在初期发展过程中出现了这样那样的问题，还有一个值得注意的重要原因就是期货市场发现价格、风险管理、调配资源等经济功能的间接性、潜在性。我国建立期货市场的初衷是需要期货市场在计划经济体制向市场经济体制过渡过程中，发挥价格发现、风险管理和合理调配资源等经济功能。但是因为：一是期货交易机制本身具有“零和游戏”性质，并不能直接创造财富，而容易暴露问题；二是期货市场对宏观经济的作用主要体现在上市品种相关行业，并需要相当时间才能显现出来，如现在经济功能发挥较好的上海铜期货与有色金属行业，大连大豆期货与大豆相关产业就经历了这样的过程；三是只有运作规范并拥有一定市场流动性的期货市场才能正常发挥经济功能，并不是所有的期货市场都能够很好发挥经济功能。所以，建立初期的期货市场问题暴露不少，功能显现不足，导致了国家严厉监管。
2、中国证券市场规范与发展历程
中国证券市场建立以来，作为转轨经济时期的新兴市场，曾经出现过这样那样的问题，也经历过低迷时期，但始终得到了国家的积极支持。中国证券市场产生初期，由于股市规模扩大以及股票价格上涨不仅符合上市企业利益、众多中介机构利益、广大股民利益，同时也符合作为最大股东的国家的利益，因而得到迅速发展。1995年证券市场市价总值为3474.27亿元，成交规模为4035.81亿元，在2000年证券市场市价总值达到48090.94亿元，成交规模达到60826.65亿元，市价总值占GDP的比重达到53.79％，证券市场5年间市价总值增加了12.84倍，成交规模增长了14.07倍。在证券市场快速发展过程中，上市公司、证券公司、会计师事务所等曾暴露出很多问题，如众多上市公司净资产收益率集中在正好符合增发标准的10％即所谓“注水的牛事件”、“银广夏事件”、“中天勤事件”、“基金黑幕”以及普遍存在“庄家”等。但是，在众多相关利益团体的作用下，以及中国特殊国情的影响，许多问题未能从根本上得到及时、彻底的解决，因而延长了证券市场规范的过程。近年来，证券市场越来越多地暴露出多年积累的问题，正在发展过程中逐步规范。
证券市场的快速发展得益于证券市场涉及利益的广泛性、一致性，经济功能的直接性、显在性。这是因为：一是证券市场能够通过直接融资为国有企业改革筹集资金；二是增强上市企业市场意识、竞争意识，促进上市企业建立现代企业制度；三是通过股权置换等进行企业购并和资产重组，促进社会资源优化配置，提高资源配置效率；四是为数千万投资者提供了广阔的投资渠道；五是为国家创造了大量的税收，解决了大量人员就业问题。所以，证券市场功能的直接性、显在性使国家对证券市场始终采取了积极支持政策，包括在股票市场价格低迷时期采取直接激活市场措施。
期货交易特点与期货市场规范发展
期货交易在交易标的物、双向交易机制、期货合约期限性、中介机构单一性以及交易制度等诸多方面具有特殊性。这些期货交易特性构成了期货市场鲜明特征，直接关系到期货市场的规范与发展。
1、期货交易标的物
在期货市场，期货交易的对象是上市品种标准化的期货合约，商品期货合约对应的是合约所代表的标准化的实物商品，期货合约一经确定便无其他人为环节。在期货交易过程中，影响上市商品供需关系的各种客观信息源源不断地汇聚到期货市场，经过期货合约买卖双方在事先约定的规则下自由充分竞价形成期货价格。期货价格从期货市场迅速、广泛传播出去，成为现货市场价格变化的风向标和温度计，指导着现货市场的生产、流通和消费，发挥着合理调配资源的作用，并在临近交割月及交割月向现货市场价格有效回归。由此可见，期货合约所对应的上市商品是拥有其自身价值的，期货合约价格根据影响上市商品供需关系因素的变化，围绕着所对应商品的价值而上下波动。在世界范围内供需关系作用下，商品的价值无论如何都不会接近于零或是在短期内成倍增长。这也充分说明了商品期货交易标的的真实性、稳定性、可信赖性和可分析性。
期货交易对象特性与期货市场规范发展。期货交易对象的商品属性将期货市场和现货市场密切联系起来，这种联系主要体现在以下几个方面：一是期货合约标准与现货市场标准，期货合约标准品一般为现货市场中流通量最大的现货商品标准，绝大部分现货市场流通的现货商品都能够达到期货市场交割标准；二是期货实物交割与现货市场流通，期货交割环节在交割仓库设置、交割方式、包装方式等方面最大限度反映和遵循现货市场习惯和运行规律；三是期货货物质量管理，国家权威质量检验机构保证生成标准仓单的现货货物符合期货合约规定的质量标准，期货交易所保证期货货物保管期间其质量符合合约规定。因此，期货市场规范与现货市场的规范密切相关，一方面现货市场的规范在一定程度上制约着期货市场的规范，另一方面规范的期货市场将促进现货市场的规范。
2、期货交易对抗性
期货交易对抗性和风险易发性。期货交易因其所特有的双向机制和“零和游戏”特点，对抗性非常强。在期货交易过程中，只要存在价格波动就会同时存在盈利的一方和亏损的一方，有学者将此比喻为“期货交易一方的幸福往往建立在另一方的痛苦之上”。期货交易保证金机制使期货交易具有杠杆效应和放大效应，高风险高收益，特别是当市场价格出现单方向连续变动情况时，容易引发交易风险。实物交割制度使期货交易在每一个期货合约摘牌前都要进行一次标准仓单卖方与买方的匹配，在供需矛盾突出时容易引发交割风险。
期货交易对抗性与
期货市场规范发展。期货合约反映未来一个阶段的市场供需关系，当预测未来供需矛盾突出时，必将通过期货价格反映出来，而暴涨暴跌的价格波动将直接转化为交易一方的盈利和另一方的亏损。因此，当期货价格出现剧烈波动时，期货市场的高对抗性使得多空双方矛盾极易激化，期货市场也就极易暴露矛盾和发现问题。此外，在期货交易过程中，任何一项临时性政策都势必将对市场价格产生一定影响，进而影响到交易双方中某一方的利益，由此引发市场争议。所以，期货交易买卖双方的对立性质，使其自然成为监督期货市场是否在“三公”原则下运行的有效力量，在一定程度上促进了期货市场规范。
3、期货交易期限性
期货市场的每个期货合约都有其固定的期限，一般最长交易到一年半左右。新的期货合约上市交易以后，随着时间的推移将由远期合约逐渐变成近期合约、临近交割月合约、交割月合约，并在交割月的最后交易日摘牌。因此，每个期货合约从上市第一个交易日到最后交易日这个过程就是该合约的生命周期。在这个周期内，合约价格根据供需关系等因素的变化可能会发生大涨、大跌、调整等各种行情；随着期货合约所剩交易日的减少，合约价格代表性、市场流动性、影响价格变化的因素等也都将发生相应的变化。但是，值得注意的是，任何一个期货合约，其交易无论多么波澜壮阔还是多么无所作为，在最后交易日必须退出历史舞台，这就是期货交易的期限特性。
期货交易期限特性与期货市场规范发展。期货合约的期限性使期货市场不能长期积累矛盾，而必须是随时发现问题，及时解决问题。这是因为任何一个期货合约都是有固定的期限的，无论产生了怎样的矛盾，出现了什么样的问题，都不能长期拖延下去，而必须在这个合约运行期间内解决。因此，期货交易期限特性有助于期货市场规范发展。但是我们也需要注意到，期货市场容易重复过去曾经出现过的问题。这是因为期货合约是循环往复、周而复始的，不断有到期的老合约退市，也不断有新的合约上市。假设某个合约矛盾激化，出现了问题，就需要及时解决，并总结经验教训，充实完善到规则之中，提高规则的适应性。但是，这也并不等于一劳永逸地解决了未来所有合约的问题，在新的市场条件下，新的合约还会出现这样那样的问题，甚至重复出现过去曾经出现过的问题。这就需要期货市场监督和管理者有足够的思想准备和防范手段。
4、期货市场中介机构单一性
因为期货交易标的物的实物商品属性，无需任何机构为其推荐、评估、做账、见证，只有期货经纪公司作为连接期货市场与投资者之间的桥梁，提供交易、交割、结算、信息咨询等中介服务。因此，期货市场中介机构只有期货经纪公司一个环节，这就是期货市场中间环节的单一性。
中介机构单一性与期货市场规范发展。期货市场中介机构的单一性降低了规范期货市场的难度，缩短了规范期货市场所需要的时间，使期货市场得以在短时间内迅速规范起来。在期货市场规范整顿过程中，通过减少期货公司数量，提高注册资本，实行内控制度指引、年检制度、高管人员和从业人员资格管理制度和保证金封闭运行制度等，迅速加强了期货公司管理，增强了期货公司实力，提高了规范运作程度。截止到2001年末，全国200家期货经纪公司净资产额为61.7亿元，客户保证金余额为52.3亿元，期货公司实力相对于客户保证金规模来说，抗风险能力还是比较强的。
5、期货市场法规、制度特性
期货市场制度特性。为了保证期货市场在“三公”原则下运行，防止市场操纵行为，降低和有效控制市场风险，保持市场流动性，期货市场实行一系列特殊的制度。科学、合理的'制度是期货市场平稳运行的保证，而期货市场也由此具有了许多特殊性。如保证金制度，使期货市场具有高效率，同时使期货市场具有了高收益、高风险特点；做空机制，使期货市场具有了双向交易机制，在价格上涨和下跌过程中都能够实现分散风险的功能，增加了投资机会和市场魅力，同时也使期货市场具有了极强的对抗性，上涨时有人出现盈亏下跌时也有人出现盈损；持仓限制制度使期货投资者无论资金实力大小都能够在平等条件下参与交易，限制大户过度集中持仓操纵市场行为；涨跌停板制度限制了期货价格在一个交易日内的波动幅度，有效控制和降低了期货交易风险；实物交割制度，使期货价格围绕现货价格波动并在临近交割月时向现货价格趋同，保证了期货价格内涵的真实性。
期货市场制度特性与期货市场规范发展。期货市场法规、制度特点使期货市场能够与时俱进，针对市场出现的问题，及时采取有效措施，不断完善各项法规制度。期货市场法规体系有《期货交易管理暂行条例》和《期货交易所管理办法》等四个办法，分别由国务院、中国证监会制订。但是，这些法规的制订和修改均与市场行情无关。在条例和四个办法约束下，期货交易所通过《章程》、《交易规则》和《交易细则》等九个细则构成的规则体系实行自律管理。交易所规则体系中包括了各项期货交易制度，如保证金制度，涨跌停板制度，持仓限制制度，强行平仓制度，结算制度，实物交割制度，套期保值制度等。这些制度直接与市场行情相关，也关系到投资者利益。但是，期货市场制度创新必须遵循一定的程序，从而有效避免了制度创新对市场行情的影响。如期货合约的修改，要报监管部门批准；《章程》、《交易规则》的修改要经过会员大会通过，并报中国证监会备案；各项细则的修改要经过专业委员会通过，理事会批准，报中国证监会备案。上述对合约的修改以及对规则的完善，不仅广泛征询广大会员单位意见，同时也征询广大投资者意见，并一般从新开始上市交易合约执行新规则、新规定，即老合约老办法、新合约新办法，不影响市场参与者的利益，或是说最大限度地保护投资者特别是已经在期货市场持有头寸的投资者的利益。
股票交易特点与证券市场规范发展
中国的证券市场是新兴市场，也是转轨经济中的市场。因此，从不成熟到成熟是一个不可跨越的历史过程，是需要时间的，但是这个过程也是可以加速并缩短的。股票交易具有交易标的虚拟性、交易期限长期性、中介机构复杂性、政策制度影响性等特点，证券市场规范与成熟过程的长短在一定程度上与这些股票交易特点密切相关。
1、股票交易对象虚拟性
股票市场的交易对象是上市公司的股权，上市公司质量、效益情况决定其在股票市场的价值，但是，实际情况并不那么简单。这是因为：一是证券市场上市发行制度。证券市场建立初期实行“额度发行”制度，将“上市额度”分配给各省市，由各省市根据各自情况推荐，经过层层审批，再由中介机构进行辅导，编制大量材料，即进行所谓的“剥离上市”、“包装上市”。通过这种方式使大量国有企业在股票市场上市，在一定程度上推动了国有企业体制的改革，促进了现代企业制度的建立，部分解决了国有企业改革过程中的资金问题，优化了资源配置，进而推动了国民经济发展。但不容忽视的是，证券市场无法在短时间内解决国有企业计划经济体制下长期积累的问题，因此企业便带着问题、背着包袱上市，这样就使
质量不高的企业通过政府行为进入了证券市场。二是证券市场严重的信息不对称和缺乏诚信。投资者判断上市公司价值主要依靠上市公司报表和中介机构审计报告，而上市公司做假账现象时有发生，上市公司真实情况难以客观评估、把握，如上市公司通过与其股东（如上市公司母公司）之间进行所谓的关联交易或通过做假账等手段维持上市或骗取增发资格，信息的严重不对称和不诚信行为使投资者蒙受了巨大损失，出现了诸如“郑百文事件”、“银广夏事件”等。三是证券市场上市标的多难以监管。
股票交易对象特点与证券市场规范发展。上市公司的报表容易存在做假现象，市场价值难以准确评价，公司治理结构难以发挥有效制衡作用，上市公司数量多监管难度大等股票交易对象特点，在一定程度上影响着证券市场的规范与发展。发达国家证券市场的上市公司存在着同样的问题，美国资本主义经济模式的特征是大公司依赖庞大、多变的证券市场生存，其证券市场以法律法规完善、制度健全、诚信度高而曾成为全世界争相效仿的楷模。特别是美国的公司管理和公司治理机制一直自诩为最科学的：由公司董事会任命的行政班子负责公司的运营和管理，由独立的外部审计公司负责审核并保证公司数据的准确性，而政府机构则负责法案的制订和执行。需要指出的是，这个看似公开、透明的系统的运作仍然是建立在诚信基础上的。但是，近期出现的一系列事件表明美国这样制度科学、行为诚信的典范也并不能例外，同样存在制度缺陷和诚信问题，有关资料显示：美国7000家上市公司中1/3可能有篡改盈利报告的行为。这是因为：内部控制制度在公司个别主管操纵下无法发挥作用，股票期权激励比重过大刺激了公司主管的造假行为，大权在握的公司主管为了自己所持有本公司股票的利益，勾结审计公司，抹掉了亏损，做起了花账；一些会计师事务所为了咨询费不惜配合公司做假；律师为拉到业务也不惜出伪证；公司董事为了自身的利益而“睁一只眼，闭一只眼”。如在安然事件中，暴露了安然公司财务欺诈行为，通过关联交易隐瞒债务、虚增利润，在过去5年虚增19亿美元营业收入及14亿美元利润。
2、股票交易期限的长期性与不确定性
股票市场期限性特点。从理论上讲证券市场交易对象是没有固定期限的，但是当出现以下三种情况时将影响到证券市场上市公司的交易期限。一是ST：当上市公司出现连续两个会计年度的净利润为负值或最近一个会计年度的每股净资产低于股票面值等异常财务状况时，该上市公司的股票交易将被进行“特别处理”；二是PT：当上市公司出现最近三年连续亏损情形时，该上市公司股票将被暂停上市，并对这类暂停上市的股票实施“特别转让服务”；三是终止上市：当PT上市公司未能按规定披露暂停上市后第一个半年度报告，或是在规定期限内披露了暂停上市后第一个半年度报告但未能在披露后及时提出恢复上市申请，或是提出申请后交易所未予受理，由交易所做出停止上市决定，也就是退市。
股票交易期限性特点与证券市场规范发展。截至2002年6月末，我国证券市场共有上市证券1264只，其中ST公司72家，PT公司16家，已经退市的上市企业有5家。为维护证券市场稳定，政府宏观调控证券市场扩容进度，企业上市发行股票存在一定难度，因此，上市公司本身就成为“壳资源”。所以，ST、PT公司多会通过各种形式的重组，在规定期限内摘掉ST、PT的帽子，真正退出证券市场的上市公司屈指可数。但是，即使在规定期限内通过重组摘掉ST、PT帽子，也很难在短时间内解决该上市公司所存在的本质性问题。因此，许多上市公司存在的问题也就需要在发展中逐步解决。
3、证券市场中介机构多层次性与众多性
证券市场中介机构特点。证券市场中介机构具有多层次性和众多性等特点，如在企业上市过程中，就需要有主承销商、推荐人、会计师事务所、律师事务所等中介机构参与，而我国目前有证券公司100多家，具有证券期货业务资格许可证的会计师事务所有70多家、律师事务所有400多家。在共同利益的作用下，众多的中介机构对于证券市场的发展无疑将起到积极的推动作用。但是，许多中介机构也存在着严重的诚信问题。如会计师事务所，“不做假账”应该是任何国家任何一个会计师最起码的职业道德和行为准则，法律也有相应明确规定，但实际上却是弄虚作假现象时有发生。而投资者购买一个企业的股票通常就是依据上市公司年报、中报以及中介机构出具的审计报告等判断上市公司的价值，虚假的报告直接造成对投资者的欺骗。
中介机构特点与证券市场规范发展。证券市场中介环节多、中介机构多，做假机会多，容易发生弄虚作假等欺诈现象，这也是国际证券市场普遍面对的共同问题。我们借助国际成功经验，在一定程度上推动了中国证券市场规范发展，如为了提高审计工作的公正性和透明度，在推行国际通行会计准则的基础上，引入世界五大会计师事务所以同国内会计师事务所合资的形式介入国内证券公司、上市公司审计。但是，就是这五大会计师事务所近年来在美国普遍出现了诚信问题。由此可见，会计师事务所做假账现象也是较为普遍的，并非我国新兴市场、转轨市场所独有。所以，规范证券市场中介机构是一项长期而艰巨的工作。
4、政策、制度对市场的直接影响性
国家有关政策的变化直接影响证券市场行情，直接影响到广大股票投资者的利益，国有股减持问题就是一个典型的例子。国有股政策、制度对市场的直接影响可以从以下两个方面进行分析，一是国有股不能完全流通问题的由来：中国发展证券市场的主要目的就是为国有企业改革脱困提供支持和服务，政府高度重视每年从证券市场筹资多少、收取税收多少。要维持高股价才能维持正常发行，相对于股票市场规模而言国有企业盘子大数量多，也就不能让所有国有股流通，才能使更多的国有企业有上市筹集资金机会，按照市场供需规律，就造成了人为让股票价格趋高。因此，中国证券市场股票价格偏高就是源于这种错误的游戏规则，至今仍然有相当部分国有股不能在股票市场流通，截至2002年6月末，中国证券市场市价总值为47736.46亿元，其中流通市值仅为15550.83亿元。二是国有股减持政策对股票市场的影响。2001年6月国务院发布了《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》，其中第五条明确规定，国有股减持主要采取国有股存量发行的方式，此后，上证指数从2001年最高点2245点迅速下跌近30％。2001年10月22日，中国证监会宣布停止执行《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》第五条，次日沪深股市涨幅一度接近10％。此后，中国证监会公开征集国有股减持方案，并于2002年1月26日公布了国有股减持方案阶段性成果，但是此间股票指数仍一路下跌，最低达到1400点以下。2002年6月23日，国务院决定，除企业海外发行上市，对国内上市公司停止执行《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》中关于通过证券市场减持国有股的规定，并不再出台具体实施办法，6月24日沪深综合指数分别上涨9.25％和9.05％。虽然国有股减持政策不是影响股价波动的惟一因素，但无疑是一个能够改变股票价格坐标系的极
为重要的因素。
国家政策、制度等与证券市场规范发展。如国有股如何流通这样政策敏感性很强的问题直接关系着中国证券市场的规范与发展。证券市场上市国有企业54％股份依然由政府持有，这部分国有股不能在市场上流通，造成了国内股票市场同股不同权的问题，形成了国有企业上市公司“一股独大”的股权结构。国有股不能在证券市场流通，就如同期货市场历史上曾经出现过的限制实物交割一样，从而脱离市场整体供需，人为形成一个局部价格，这就使得股票价格难以反映上市公司基本面情况，从而成为扭曲的市场价格信号，降低了证券市场在国民经济中有效调节资源配置的作用。因此，国有股流通问题将是长期影响国内证券市场规范发展的一个重要问题。
期货证券市场规范发展相关结论与建议
综合上述，通过对期货证券市场不同市场特性的分析，以及期货证券市场规范与发展比较研究，就促进期货证券市场规范发展提出以下几点结论与建议。
1、期货市场具备采取短平快规范措施条件
期货市场具有以下显著特点：期货交易标的物商品属性真实、客观、直接、可靠；中介机构单一，中间环节少，弄虚作假机会少，便于监督和管理；双向交易机制对抗性强，容易产生矛盾，暴露问题，甚至出现告状等；期货合约的期限性使得期货市场不能积累任何矛盾，拖延解决任何问题，而必须是即时暴露问题，即时解决问题，必须在合约存续期间解决交易中存在的一切问题。因此，期货市场具备采取短平快规范措施的条件。
2、期货市场适于在规范中发展
在期货市场规范与发展过程中，期货交易特性如期货合约标的物的真实性、期货交易的对抗性、期货合约的期限性、中介机构的单一性等，降低了规范期货市场的难度，缩短了规范期货市场的过程，促进了期货市场规范。期货市场可以说在每一个合约结束的时候，都是一次“推倒重来”，可以及时解决存在的问题。解决期货市场存在的问题，如同人得了急性病需要马上医治，看西医，吃猛药，动手术，不留后遗症，不留尾巴，干净利索，向前看。这就是中国期货市场经过几年规范整顿之后能够迅速见效的原因，也充分说明期货市场适于在不断规范过程中向前发展。
3、证券市场规范需要从长计议
证券市场具有以下显著特点：股票交易标的虚拟化，使上市公司存在做假账空间；上市公司众多，增加了监管难度；中介机构层次多、数量多，弄虚作假环节较多、机会较多。因中介机构属国家多个部门管理，协调、沟通、规范需要相当时间，难以在短时间内解决问题；股市众多利益群体层面广泛并都只欢迎股价上涨，虽易在牛市中积累和隐匿矛盾，但难以暴露问题；股票价格下跌对所有利益相关者都不利，容易暴露问题，但是，利益相关者此时对严格监管措施有抵触。因此，证券市场规范难度增大，规范过程长，有些问题只能在发展中逐步得到解决，而不能停下来规范。规范证券市场不能像规范整顿期货市场那样，关掉几个上市品种、关掉几家交易所、关掉一些期货公司，因为仅仅将一些上市公司摘牌、清除一些中介机构等不能解决证券市场规范发展中的根本问题。因此，规范证券市场需要从长计议。
4、证券市场适于在发展中规范
证券市场发展到现在的规模，已经不可能像有些学者讲的将证券市场“推倒重来”。“推倒重来”论不符合市场运行规律和中国证券市场作为新兴市场、转轨市场的实际情况，同时也是不现实的。证券市场的每一项政策变动，必然涉及几千万投资者的利益，也包括国家利益，关系到国家的经济发展与社会稳定。证券市场只能在保护广大投资者利益的前提下，通过不断提高上市公司质量，完善法人治理结构，加强信息披露制度，规范中介机构行为，加速度超常规发展机构投资者，加强惩治证券欺诈犯罪和打击市场操纵力度，在不断发展过程中促进证券市场规范。解决证券市场存在的问题，就如同人得了慢性病需要看中医，吃中药，逐渐调理，甚至有时还需要吃些补药，而不能吃猛药动大手术。要用发展的眼光看待证券市场的规范，操之过急将会功败垂成，功亏一篑，这方面的教训已经十分深刻。
来源：《期货日报》
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