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货币政策调查报告

2022-12-23 08:34:31 收藏本文下载本文

“freeman166”通过精心收集，向本站投稿了16篇货币政策调查报告，以下是小编收集整理后的货币政策调查报告，仅供参考，希望对大家有所帮助。

货币政策调查报告

篇1：货币政策调查报告

关于货币政策调查报告

一、调查目的及背景

货币政策的含义：

货币政策所包念听所范围，有广义与狭义之分。广义的货币政策是指政府、中央银行以及宏观经济部门所有与货币相关的各种规定及采取的.一系列影响货币数量和货币收支的各项措施的总和。而现代通常意义上的货币政策所涵盖的范围则限定在中央银行行为方面即中央银行为实现既定的目标运用各种虎具调节货币供应量，进而影响宏观经济运行的各种方针措施。

二、我国货币政策的基本理论

1我国货币政策目标

2我国货币政策的常用工具

常用货币工具包括：法定存款准备金、再贴现政策、公开市场操作、其他政策工具等。1995年3月《中华人民共和国中国人民银行法》颁布布后，我国货币政策调控逐步由以直接调控为主向以间接调近代为主转化。过渡时期共存的货币政策工具有贷款规模、再贷款、利率、存款准备金、公开市场业务与再贴现等数种，其中间接调近代工具的作用逐步强化，直接调近代工具的影响日趋淡化，如我国已经放弃了贷款规模管理。随着利率市场化的推进，利率手段的运用与再加市场化。

1994年《国务院关于金融体制改革的决定》明确提出，我国今后货币政策中介指标主要有四个：货币供应量、信用总量、同业拆借利率和银行超额储备金率。目前在实际工作中，货币政策的操作指标主要是基础货币、银行的超额储备金率和银行间同业拆借市场利率、银行间债券市场的回购利率；中介指标主要是货币借应量和以商业银行贷款总量、货币市场交易量为代表的信用总量。

篇2：什么是货币政策

问题：什么是货币政策？货币政策是什么意思？

货币政策是中央银行为实现特定的经济目标而采用的各种控制和调节货币供应量及利率,进而影响宏观经济的方针和措施的总和，

什么是货币政策

，

货币政策的主要内容包括货币政策目标和货币政策工具。但由于货币政策一经实施，给必然涉及货币政策如何发生作用，如何有效地控制正确的方向，以及能否有效地影响到实际经济生活社会中总需求与总供给的平衡问题。

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篇3：中国货币政策

中国货币政策

近期，中国人民银行最新发布的《20xx年第四季度中国货币政策执行报告》成为市场关注的焦点，报告中一些细微的变化及对相关问题的解答更是成为市场讨论的热点。对此，专家指出，央行20xx年第四季度报告为后期货币政策指明了方向，包括明确稳健中性的货币政策、突出强调防控金融风险、提出“货币政策+宏观审慎政策”双支柱政策框架。而除了货币政策，报告中关于中国经济预期的积极变化也特别值得关注，这既为实施稳健中性货币政策提供了基础，也为中国经济企稳向好提振了信心。

“稳健中性”成大方向

中国货币政策如何走？央行本次发布的报告给出了明确答案。关于下一阶段货币政策思路，报告指出，坚持稳中求进工作总基调和宏观政策要稳、微观政策要活的总体思路，实施好稳健中性的货币政策。

从此前的“坚持实施稳健的货币政策”到这次的“实施好稳健中性的货币政策”，如何理解货币政策由“稳健”到“稳健中性”的转变？

货币政策强调“稳健中性”有其现实需要。中国人民银行金融研究所所长孙国峰指出，经济发展新常态要求货币政策提供中性适度的货币金融环境。一方面，中国经济需要保持中高速增长，因此在基础条件出现较大变化时货币政策需要适时适度调整，防止经济出现惯性下滑；另一方面，在经济结构转型的过程中以及杠杆率已经较高的情况下，也要防范系统性金融风险。

“实施稳健中性的货币政策，要充分理解‘中性’这一概念。就中国经济发展现状来看，所谓‘中性’就是要求货币政策既不能过于宽松、也不能走向紧缩，‘不紧不松’是其合理状态。具体来看，在货币供应规模上要保持总量的适度与稳定，同时不断优化资金投向的结构，重视服务实体经济。”中国银行首席研究员宗良在接受本报记者采访时说。

“双支柱框架”抑泡沫

在实施稳健中性货币政策的同时，防控金融风险将被放到更加重要的位置。央行本次报告大篇幅提及“防风险”“抑泡沫”等问题，并强调，下决心处置一批风险点，着力防控资产泡沫，及时采取有效措施防范化解金融风险，牢牢守住不发生系统性金融风险的底线。

如何防控资产泡沫、化解金融风险，央行给出了明确的思路。报告指出，防止资产价格泡沫离不开宏观审慎政策和货币政策的配合，需更好地发挥“货币政策+宏观审慎政策”双支柱政策框架的作用。

“央行本次强调双支柱政策框架的调控作用，是抓住了问题的根本，这将为后期防控资产泡沫提供更为有效的解决措施。事实上，目前所谓的资产泡沫主要是房地产泡沫，而房地产市场与宏观经济关联密切，其泡沫的形成既会抑制实体经济发展、也会影响金融稳定。因此，防控资产泡沫不是简单的货币政策问题或宏观审慎政策问题，而是要将二者结合，通过两个政策的协调配合来提高调控的有效性。”宗良表示。

经济预期有所改善

除了在具体货币政策上传递新信号，央行本次报告在对宏观经济的展望上也有一些新变化。宗良认为，报告中不少积极的细微变化正体现了央行对于中国经济预期的'改善。如相比于20xx年第三季度报告，央行20xx年第四季度报告中“中国经济新的动能正在增强”的表述更为积极，同时，“展望未来一段时期，有利于经济稳定增长的因素不少”“20xx年以来中国经济下行压力减轻”等积极表述均是20xx年第三季度报告中没有的。

“央行在报告中直接提到‘20xx年，中国经济下行压力减轻，运行总体平稳’，之前都只是提到‘中国经济运行总体平稳’，本次明确表态经济下行压力减轻，反映出央行对于经济下行的担忧情绪逐渐消散。”九州证券全球首席经济学家邓海清表示。

宗良指出，央行预期的改善更多还是基于全球及中国经济客观情况作出的理性判断，有着充分的基础。事实上，20xx年中国经济无论在数量还是质量上，都有着明显改善。量的方面，20xx年中国经济前三季度均增长6.7%，第四季度增长6.8%；PPI由负转正，且保持强势增长；进出口逐季回稳向好。质的方面，经济结构不断优化，服务业的比重继续提高，消费贡献率达到64.6%，高技术产业加快增长。

篇4：货币政策三大法宝

我们国家货币政策的三大工具，也是货币政策的三大法宝，分别是存款准备金政策、再贴现政策和公开市场业务。

货币政策由国家中央银行制定并实施，中央银行是一个独立于政府之外，但又是政府的一个机构（政府理财机构），却又不完全听命于政府。中央银行控制着货币的供给，也就是说中央银行在控制着货币供给的水龙头，打开水龙头这个钱就从而流出来，如果拧紧的话，这个钱就收走。水龙头怎样打开的？靠的就是货币政策的三大工具。

1。存款准备金政策

存款准备金政策是指中央银行对商业银行等存款货币的机构制定的存款规定，即存款准备金率，强制地要求商业银行等货币存款机构按规定比例上缴法定存款准备金。

当我们把钱存进商业银行的时候，如果法定准备金是10％，假如我们存100块钱，商业银行有90块钱能够贷出去，10块钱要交中央银行；法定准备金是5％的话，商业银行能够贷出95块钱，剩余5块钱务必交中央银行。

这上缴到中央银行的10块钱与5块钱是用来做什么的呢？它是以防商业银行出现信贷危机时。当商业银行不能带给客户所需取回的存款时，商业银行能够向中央银行贷款，所以法定存款准备金就是商业银行上缴到中央银行的存款，中央银行就成了商业银行的银行。

那么中央银行是如何透过法定存款准备金政策来调节市场的呢？

如果我们拧紧了水龙头，提高法定准备金率，是一个什么样的情景？比如中央银行觉得经济有点太热了，放的款太多了，要产生通货膨胀，甚至通货膨胀太高了，它准备拧紧水龙头的时候，你们想从5％－10％的时候，或者是10％－15％的时候，如果升了10％，是不是原先带95块钱此刻只能带85块钱了。但是银行已经把钱贷出去了，银行就按照原先的法定准备金率，把钱都已经贷出去了，以前比如有一个亿，我按照这个数已经贷了，一个亿的95％，能够贷多少？九千五百万。你此刻能够贷多少？八千五百万，要收回多少钱？这时你要企业中务必赶快把钱收回来，我务必交中央银行。

当中央银行提高法定准备金率时，商业银行可带给放款及创造信用的潜力就下降。因为准备金率提高，货币乘数就变小，从而降低了整个商业银行体系创造信用、扩大信用规模的潜力，其结果是社会的银根偏紧，货币供应量减少，利息率提高，投资及社会支出都相应缩减。反之，亦然。

打开水龙头容易，关上难。用这种方式关难，这是十分强烈的手段。等我们哪一天在新闻上在财政新闻上，听到中央银行提高法定准备金率的时候，这就是十分强烈的措施出现了，银行将处于十分困难的状况，因为钱都贷出去了。所以这个手段不经常使，但是明白，这是一个手段，但是不能经常使。它向下我们一向在向下，很低了。说明这个钱一向超多的向下放。如果这个钱要向上收的状况之下，这时钱已经都放走了，除非银行还没有贷出去，你能够交，如果银行把钱贷出去，等于告诉所有的企业把钱赶快回来，我务必交中央银行。这样的话就会引起十分强烈的手段。只在不得已的状况下才使的。

1984年，中国人民银行开始建立存款准备金制度。十多年来，经历了四次调整，在当时都起到了用心作用——抑制经济过热、物价上涨过快、货币投放过多的状况。目前，中央银行对存款准备金制度改革方向是要逐步恢复存款准备金支付清算和作为货币总量调控工具的功能，改变原先主要功能不在调控货币总量而在发挥集中资金，调整信贷结构的作用。

存款准备金政策具有如下优点：（1）中央银行具有完全的自主权，它是三大货币政策工具中最容易实施的手段；（2）存款准备率的变动对货币供应量的作用迅速，一旦确定，各商业银行及其它金融机构都务必立即执行；（3）准备金制度对所有的商业银行一视同仁，所有的金融机构都同样受到影响。存款准备金政策的不足之处在于：一是作用过于巨大，其调整对整个经济和社会心理预期的影响都太大，不宜作为中央银行日常调控货币供给的工具，中央银行因此有将准备率固定化的倾向；二是其政策效果在很大程度上受商业银行超额存款准备的影响。在商业银行有超多超额准备的状况下，中央银行提高法定存款准备金率，商业银行会将超额准备的一部分充作法定准备，而不收缩信贷规模，这就难以实现中央银行减少货币供给的目的。

2。再贴现政策

贴现，是票据持票人在票据到期之前，为获取现款而向银行贴付必须利息的票据转让。再贴现，是商业银行或其他金融机构将贴现所获得的未到期票据，向中央银行作的票据转让。

贴现是商业银行向企业带给资金的一种方式，再贴现是中央银行向商业银行带给资金的一种方式，两者都是以转让有效票据——银行承兑汇票为前提的。

中央银行贴现率，是它一个控制货币供给闸门的一个手段之一，是货币政策的一个重要的工具就是贴现率。利率是由谁来决定的？在市场经济的过程，利率不是由国家来决定的，也不是由政府来决定的，是由市场来决定的。不是中央银行来决定利率，中央银行不能决定利率？这个利率是由市场来决定，市场经济价格最基本的，就是有一个看不见的手，所有的价格是由供求决定的。

既然利率是由市场决定而不是由中央银行决定，那么中央银行到底能决定什么呢？它能决定的只有贴现率。中央银行透过贴现率来贴现率来调节市场，影响利率，那么中央银行是如何操作的`呢？

假若中央银行规定贴现率5％，那么商业银行在向中央银行贷款时就要支付中央银行5％的贷款利息，商业银行再向个人或企业外贷时，为了持续利润，商业银行就会以高于中央银行贴现率5％的贷款利率外贷，如6％，如此一来，中央银行根据市场货币需求制定贴现率，再透过商业银行利用市场自动调节商业银行贷款利率。

再贴现业务的主要优点是，它有利于中央银行发挥最后贷款者的作用，并且既能调节货币供给的总量，又调节货币供给的结构。再贴现业务的主要缺点是再贴现业务的主动权在商业银行，而不在中央银行，这就限制中央银行的主动性；再贴现率的调节作用有限。繁荣时期提高再贴现率未必能够抑制商业银行的再贴现需求，因为商业银行的盈利更高；萧条时期降低再贴现率也未必能刺激商业银行的借款需求，因为此时的盈利水平更低。而且再贴现率不能经常调整，否则市场利率的经常波动，会使商业银行无所适从。此外，再贴现业务的最大缺点在于它具有顺经济走势的倾向，繁荣时期的物价上涨使得再贴现票据的金额上升，货币供给增加；萧条时期的物价下跌，又使得再贴现金额下降，货币供给减少。货币政策因此可能在繁荣时期“火上加油”，而在萧条时期“雪上加霜”。

3。公开市场业务

所谓“公开市场业务”（OpenMarketOperation，也称“公开市场操作”），是指中央银行在金融市场上公开买卖有价证券，以改变商业银行等存款货币机构的准备金，进而影响货币供应量和利率，实现货币政策目标的一种货币政策手段。

如当中央银行决定社会上资金过多时，便卖出债券，相应地收回一部分资金；相反，则央行买入债券，直接增加金融机构可用资金的数量。

公开市场操作具有如下优点：第一，中央银行能及时运用公开市场操作，买卖任意规模的有价证券，从而精确地控制银行体系的准备金和基础货币，使之到达合理的水平。虽然其发生作用的途径同再贴现率政策和准备金政策基本相同，但它的效果比这两种政策更为准确，并且不受银行体系反应程度的影响。在公开市场操作中，中央银行始终处于用心主动的地位，完全能够按自我的意愿来实施货币政策。依弗里德曼之意，中央银行实施公开市场操作是“主动出击”，而非“被动等待”。第二，公开市场操作没有“告示效应”，不会引起社会公众对货币政策意向的误解，因而，也不会造成经济的不必要紊乱。这就能够使中央银行连续、灵活、不受时间数量方向限制地进行公开市场操作，而不会因为经济主体的适应性调整，造成经济运行的紊乱，即使中央银行出现政策失误也能够及时进行修正。这是具有强烈“告示效应”的再贴现率政策和准备金政策所做不到的。第三，中央银行进行公开市场操作，不决定其它证券的收益率或利率，因而不会直接影响银行的收益。另外，公开市场操作能够普遍运用，广泛地影响社会经济活动。据此，弗里德曼坚持主张中央银行能够用公开市场操作，完全代替法定准备金制度和进行再贴现业务

公开市场业务务必具备以下三个条件，才能充分有效地发挥作用：（1）中央银行务必具有强大的、足以干预和控制整个金融市场的金融实力；（2）要有一个发达、完善和全国性的金融市场，证券种类齐全且到达必须规模；（3）务必有其它政策工具的配合。如没有存款准备金制度，就不能透过改变商业银行的超额准备来影响货币供应量。公开市场业务最大的不足是缺乏这三个条件的国家不能有效地运用这个政策手段；此外，它的收效缓慢，因为国债买卖对货币供给及利率的影响需要必须时间才能缓慢地传导到其它金融市场，影响经济运行。三种工具当中中央银行最常用的是公开市场业务，因为这项政策比较温和，对经济起微调，而法定准备金率和贴现率，都是相对强硬的手段。因此，当我们看到一个国家的中央银行法定准备金率和贴现率在改变的时候，一般都被看作是宣布货币政策有重大的变化。十分状况之下不怎样使这两种。

狭义与广义货币政策

狭义货币政策

指中央银行为实现其特定的经济目标而采用的各种控制和调节货币供应量或信用量的方针和措施的总称，包括信贷政策、利率政策和外汇政策。

货币政策广义货币政策

指政府、中央银行和其他有关部门所有有关货币方面的规定和采取的影响金融变量的一切措施。（包括金融体制改革，也就是规则的改变等）

区别

两者的不一样主要在于后者的政策制定者包括政府及其他有关部门，他们往往影响金融体制中的外生变量，改变游戏规则，如硬性限制信贷规模，信贷方向，开放和开发金融市场。前者则是中央银行在稳定的体制中利用贴现率，准备金率，公开市场业务到达改变利率和货币供给量的目标。目前中国实行的是:稳健的货币政策和用心的财政政策。

作用

篇5：货币政策三大法宝

货币政策(MonetaryPolicy)是透过政府对国家的货币、信贷及银行体制的管理来实施的。货币政策的性质（中央银行控制货币供应，以及货币、产出和通货膨胀三者之间联系的方式）是宏观经济学中最吸引人、最重要、也最富争议的领域之一。一国政府拥有多种政策工具可用来实现其宏观经济目标。其中主要包括：

（1）由政府支出和税收所组成的财政政策。财政政策的主要用途是：透过影响国民储蓄以及对工作和储蓄的激励，从而影响长期经济增长。

（2）货币政策由中央银行执行，它影响货币供给。

透过中央银行调节货币供应量，影响利息率及经济中的信贷供应程度来间接影响总需求，以到达总需求与总供给趋于理想的均衡的一系列措施。货币政策分为扩张性的和紧缩性的两种。

用心的货币政策是透过提高货币供应增长速度来刺激总需求，在这种政策下，取得信贷更为容易，利息率会降低。因此，当总需求与经济的生产潜力相比很低时，使用扩张性的货币政策最适宜。

消极的货币政策是透过削减货币供应的增长率来降低总需求水平，在这种政策下，取得信贷较为困难，利息率也随之提高。因此，在通货膨胀较严重时，采用消极的货币政策较适宜。

货币政策调节的对象是货币供应量，即全社会总的购买力，具体表现形式为：流通中的现金和个人、企事业单位在银行的存款。流通中的现金与消费物价水平变动密切相关，是最活跃的货币，一向是中央银行关注和调节的重要目标。

货币政策工具是指中央银行为调控货币政策中介目标而采取的政策手段。

货币政策是涉及经济全局的宏观政策，与财政政策、投资政策、分配政策和外资政策等关系十分密切，务必实施综合配套措施才能持续币值稳定。

根据央行定义，货币政策工具库主要包括公开市场业务、存款准备金、再贷款或贴现以及利率政策和汇率政策等。从学术角度，它大体能够分为数量工具和价格工具。价格工具集中体此刻利率或汇率水平的调整上。数量工具则更加丰富，如公开市场业务的央行票据、准备金率调整等，它聚焦于货币供应量的调整。

篇6：财政货币政策取向

当前宏观经济形势基本判断

物价的持续下跌和经济增长速度连续低于潜在的增长水平，说明通货紧缩仍是目前宏观经济运行的主要特征，其趋势仍在发展：

1.GDP增长率呈不断下降趋势

我国GDP增长率从1993年的13.5％下降到的7.8％。19下半年，依靠财政投资拉动，经济增长率有所回升，但仍然明显低于过去十年的平均水平，同时低于我国潜在的经济增长能力。

上半年GDP增长率达到7.6％，其中一季度GDP增长率达到8.3％，二季度GDP增长降为7.1％。经济增长前高后低的趋势明显，若不及时采取有力的启动政策，完成今年GDP增长率7％的目标仍有一定困难。

2.各类物价水平持续下跌，通货紧缩趋势依旧

到198月，商品零售物价指数连续23个月负增长，居民消费价格指数连续18个月负增长，反映经济景气的生产资料价格购进指数也连续35个月负增长。今年上半年，商品零售物价指数和居民消费价格指数分别从第一季度的－2.9％和－1.4％进一步下跌为－3.2％和－1.8％，尽管近来这两个指数均有程度不同的回升，但回升幅度十分有限。

3.消费需求不旺，增长乏力

年社会商品零售总额增长率仅为6.8％，年上半年进一步下降为6.4％。比1985－间平均17.7％的增长水平低10个百分点以上，说明物价的下降并没有相应带来商品销售额的增长。

4.农产品收购价格剧烈下降幅度大，农民收入增长减缓

19农产品收购价格就全面大幅度下跌为－4.5％，1998年农产品收购价格增长率进一步下降为－0.8％，两年累计下降了12.1个百分点，等于农民生产等量的农产品而货币收入却下降了12％。农村居民消费持续下降，1998年农村居民以69.6％的人口，只购买了社会消费品零售额的38.9％，1999年第一季度有下降为38.5％，而占人口30.4％的城镇居民，却购买了另外61％以上的社会消费品零售额，城乡居民消费差距过大。

5.外贸出口形势并不乐观，外需严重不足

1999年上半年全国外贸进出口总额达1，580亿美元，同比增长4.4％，其中出口830亿美元，下降4.6％；进口750亿美元，增长16.6％；顺差80亿美元。此外，上半年我国外商直接投资协议额194亿美元，下降19.9％；实际利用外资186亿美元，下降9.2％，预示着吸收利用外资和扩大出口的难度进一步加剧，外资对国内经济增长的贡献在减弱。

6.基础货币投放下降，实际货币供给不足，货币流动性比率降低

近年来，我国基础货币投放下降，货币供应趋紧。1998年末，基础货币余额为29108.7亿元，仅比上年末增加29.2亿元；到今年3月份，基金货币余额降为28314.9亿元，比年初下降793.8亿元；6月末，基础货币余额降为28042.7亿元，比三月末下降272.2亿元，比年初下降1066亿元。

在基础货币下降的同时，广义货币供应量M2仍保持小幅增长，其增长量约为基础货币运用余额减少造成的货币供应的收缩量。也就说，近年来，我国广义货币M2在小幅增加的同时，货币流动性比率(即M1与M2之比，即全社会货币供应中，用于居民消费、企业生产和投资的那部分货币占整个货币的比重)却不断下降。年6月货币流动性比率为37.5％，1998年6月下降为35.7％，到1999年6月进一步下降为34.86％。造成货币流动性比率不断下降的原因，是由于近两年企业投资活动不积极，流动资金减少，以及居民消费欲望不强。由于企业资金趋紧，投资意愿下降，1999年前4个月企业存款下降355亿元，其中，活期存款下降842亿元，定期存款却增加了487亿元。

根据西方学者的实证分析，货币需求对经济增长的弹性为1.8。考虑到我国正在经历由实物经济向货币经济的转变，弹性应该更大一些。据国内学者对1979年以来的实证分析，我国的这一弹性应为2.3左右。也就是说，经济每增长1％，货币数量应该增加2.3％。以1998年经济增长7.8％为例，货币数量应增长17.94％，而我国1998年三个层次的货币供应量M0、M1、M2的增长分别为10.09％、11.85％和14.84％，都远低于17.94％的水平。因此，就近两年的经济增长速度而言，我国基础货币的增加速度太低，货币供给不足。

明年应继续实行适度扩张的财政货币政策

通货紧缩使实际利率上升，实体经济的平均利润率下降，储蓄倾向上升，投资意愿减弱，是导致我国经济增长速度下降的直接原因。不断加深的通货紧缩将是未来几年我国经济领域存在的主要问题，尽管造成这一状况的原因是多方面的，但根本原因是经济生活中深层次的结构性矛盾。因此，短期的宏观经济政策必须与经济结构调整的中长期政策衔接起来。

进一步缓解通货紧缩是明年经济工作的主要任务，因此，继续实行适度扩张的财政货币政策仍是宏观经济管理的基本政策取向。实行这一政策取向的问题是，从货币政策方面看，政策传导机制障碍影响了基础货币的放量，也使利率政策作用不明显，新的货币需求不旺也从另一个角度抑制了货币供给。因此，放量基础货币、扩大货币需求，在传导机制障碍短期难以解决、利率政策不明显的条件下，基础货币放量须寻找新的途径，同时，从现代货币需求理论看，提高非政府投资收益率是创造新的货币需求的关键。

从财政政策方面看，扩张性财政政策不能作为长期政策使用，发债空间有限，发债空间欧盟国家债务负担率不高于60％，1999年我国债务负担率约为12.5％，西方国家宏观税率平均在45％以上，我国约在12％，说明财政的偿债能力约为西方国家的1/3弱，1/4强，因此，我国的债务负担率低线为15％，最高不能超过20％。

我国目前大约有3万亿的隐性债务(估算)，未来几年将部分体现为政府的显性债务，如剥离银行不良资产的最终损失和社会保障资金的支付缺口等，最终都要由财政来承担。

依据李嘉图的等价定理(当债务增长率高于经济增长率时，当期的债务发行是对未来增加的税收收入的提前支付)，当期的债务发行，必然导致未来年度采取紧缩的财政政策，否则，财政将发生支付危机。因此，必须考虑灵活运用弥补财政赤字的方法。

篇7：财政货币政策取向

1、货币政策方面：

1)继续实行扩张性货币政策的同时，核心问题是解决货币传导机制障碍。将商业银行的经济效益与信贷安全作为刚性考核指标，解决不讲效益，只求安全的问题。

2)完善存款准备金制度，进一步调低存款准备金率，以增加商业银行资金的流动性。在当前已经扩大商业银行存货差和增加低成本资金来源的情况下，将存款准备金降为零利率，鼓励商业银行积极扩大贷款投放和其他形式的资产运用，防止商业银行在中央银行套取利息。同时，将中央银行法定存款准备金率由目前的8％再下调到5％。

3)在防范金融风险的同时发展多样化的金融机构。在当前通货紧缩的形势下，不仅要积极防范金融风险，继续推进化解金融风险的各项改革措施，还必须注意防止出现政策和导向上的极端化倾向。如果金融机

构单纯追求防范风险而不积极进行投资和贷款，整个宏观经济必然会陷入更大的困境，从而导致更大的金融风险乃至经济风险。因此，在防范金融风险的同时，应加快金融改革的步伐，发展主要服务于中小企业的各种类型的非国有金融机构，推进金融机构的多样化，以分散国家的金融风险，拓展中小企业的筹资渠道。

4)积极培育金融市场，增强中央银行的调控能力。积极推进金融市场发育，加快货币市场的.一体化进程，为统一同业拆借市场、国债回购市场、票据市场创造条件，促进公开市场业务的发展；放开票据贴现率，鼓励商业银行积极进行票据贴现业务，加大再贴现的规模，扩大中央银行资产运用中票据持有的比例，增强中央银行的调控能力。

2、财政政策方面：

1)适度扩大财政赤字，调整支出结构

建议继续实行适度扩张的财政政策，中央财政赤字增加1000亿元左右，主要考虑拉动GDP的增长与阻止物价水平的下滑。

调整财政资金支出结构，在增加财政对基础设施投资力度的同时，应该考虑将部分财政资金用于能够直接带动民间投资和消费的领域。包括增加经常性预算支出，增加职工收入以促进居民消费。特别要将增加的预算资金优先用于扶持中西部地区和老、少、边、穷地区的经济发展，结合扶贫攻坚计划的实施，力争使5000万贫困人口提前脱贫；加强政府对社会保障资金的支持，由财政拨出部分资金用于建立和健全社会保障制度，以鼓励居民多消费而少储蓄；同时，可考虑将一部分财政资金用于清理企业间债务和银行不良资产，以减轻企业负担，改善企业经营状况。特别要注重发挥财政政策在带动民间投资等方面的作用，放大财政政策的扩张效应，通过有效地利用财政贴息、财政担保和财政参股等手段，充分吸纳和引导社会资金，加快高新技术产业的发展，全面提高工业技术装备水平，提高依靠非政府投资和居民消费支撑经济自主增长的能力，为迎接中国加入WTO的挑战和促进经济持续增长奠定基础。

2)弥补财政赤字的方法

弥补财政赤字有多种途径，其中，债务融资和货币融资是通常使用的方法。由于《中国人民银行法》、《预算法》不允许采用货币融资法，可考虑继续采取债务融资方式，但中央银行必须大力拓展公开市场业务。目前可采取的措施是，财政部向商业银行发行低息或无息短期国债，由中央银行通过国债市场当天等额购入，迫使中央银行释放基础货币，增加货币供给。这样做虽然符合现行法律的规定，但财政赤字扩大仍然体现在债务规模扩张上，形成政府债务负担。

此外，采用何种方法弥补财政赤字，应在精确计算推动通货膨胀增长幅度的基础上确定。对控制通货膨胀总的考虑是，通过货币政策与财政政策的连动，使物价指数由目前负增长，提高到明年的正增长。鉴于近年来发达国家通货膨胀率控制在3％左右，我国作为发展中国家以及沉重的就业压力，经济增长速度必然要远远大于发达国家的水平。若经济增长速度保持在7％－8％，一般不超过9％的情况，通货膨胀率控制在5％左右应是可行的。

3)“轻徭薄赋”，稳定宏观税率

为保证财政各项政策的协调一致，在积极扩大财政支出的同时，保持目前宏观税率的稳定，是十分必要的。只有在经济形势好转之后，经济增长带来的税源开拓才能有利地支撑税收的增加。同时，继续清理乱收费现象和推进费税改革，减轻企业与居民负担，支持经济增长。

4)社会保障与创造新的就业机会并举

当前或今后一段时期内，无论是从收入分配格局变化，还是从经济增长等方面来看，现有的社会保障体系都无法支持消费的快速增长。扩大消费的唯一方式是将居民储蓄变为当期消费。这就要求我们在稳步推进经济体制、政府机构、住房制度、社会保障、教育体制和医疗制度改革的同时，尽快建立和健全现代社会保障体系，要加快收入分配制度的改革，提高社会保障水平，解决城乡居民的后顾之忧，采取诸如对无房老职工的住房基金作出补偿、偿还政府对老职工劳动保障的隐性负债，补足欠发的职工工资、提高国家机关工作人员薪金等方式，有效增加居民收入，改善居民的收入预期。实行这一政策，应贯彻低收入阶层优先的原则，当前刺激内需的重点尤其要放在增加农民收入、启动农村市场上。同时，在供给方面，调动企业和企业家的积极性，使富有活力、蓬勃成长的企业成为经济健康发展的发动机，发挥财政、信贷乃至民间资金“投资”带动“投劳”的作用，以增加就业，扩大需求。

5)将刺激内需和外需结合起来

继续坚定不移的实行各项鼓励和扩大出口的政策措施，如提高出口退税率、出口信贷、出口担保和不断扩大出口企业经营自主权等，尽快扭转出口下滑的趋势，在努力扩大内需的同时，坚持两条腿走路的方针。

6)认真清理与新形势不相适应的各项政策法规

迄今为止，我国所制定的几乎所有经济政策、法规制度和改革举措都是为了对付供应不足、通货膨胀和经济过热等经济现象的，其倾向都是约束投资需求和消费需求，在当前形势下，这些政策、法规和措施都应相应改变，各级政府和部门对限制投资和消费需求的各种措施、政策、法规和条例应进行全面清理和整顿。

篇8：资产价格与货币政策

一．问题的提出：金融体系的变化及其对货币政策的挑战

自70年代以来，随着信息技术的发展，金融创新、放松管制和金融全球化使得主要以美国为代表的工业国家资本市场发展日益深化与广化，传统的货币政策目标与操作体系面临着愈来愈多的挑战。过去来，各国中央银行虽然在控制商品与劳务的通货膨胀方面已经取得很大成效，但是对于资产价格的膨胀，却难有对策。实践上，早在1929年，纽约股市的暴跌即已导致美国和全世界经济进入长期严重的萧条；日本80年代末资产价格极度膨胀引发的“泡沫经济”对其经济造成了长期不利影响；[1]90年代以美国为代表的西方各国资产价格明显地偏离实体经济上涨的趋势更是引起了决策部门普遍担忧。[2]

同样的情形在20世纪80年代也在北欧国家（挪威、芬兰、瑞典）出现过。在挪威，银行贷款对GDP的比重从1984年的40％上升到88年的68％，资产价格急剧上升，同时投资与消费需求也显著上升。但是石油价格的暴跌引起了自二战以后最深刻的银行危机和经济衰退。在芬兰，1987年扩张性的预算导致大规模的信用扩张，银行贷款对GDP的比重从1984年的55％上升到1990年的90％。住房价格在1987年和1988年共上升了68％。1989年中央银行为了抑制信用扩张，提高利率和储备，再加上1990年、1991年与俄罗斯贸易下降，经济环境恶化，资产价格暴跌，政府不得不对银行予以救助，GDP收缩了7％。在瑞典80年代后期持续的信用扩张导致了房地产繁荣。1991年由于大量的是基于过度膨胀的资产价值，因此，众多银行遇到了困难，政府不得不干预，经济陷入衰退。

墨西哥提供了新兴国家资产价格膨胀相同的版本。墨西哥在90年代初期进行了银行私有化和金融自由化，同时，取消了对商业银行的储备要求。Mishikin指出，银行向私人非金融企业的贷款占GDP的比重从80年代末期的10％急剧上升到1994年的40％。同一时期，股票价格急剧上升。1994年总统暗杀和农民起义引发了泡沫的崩溃，进而出现了银行与外汇危机，和严重的经济衰退。

在这种大量的历史案例背后，人们发现，随着金融市场尤其是资本市场的深化和广化，金融创新使得金融机构功能分化，货币与其他金融资产界限日益模糊，货币供应量与实际经济变量失去了稳定的联系，很多学者者感觉到传统的货币政策理论需要寻找新的微观基础，正在酝酿着新的突破。

货币政策对实体经济和物价水平的影响有多种途径。根据传统的凯恩斯主义理论，这种影响主要是借助利率变量，影响消费和投资。但是，随着金融体系的不断变化，金融资产存量的增加，货币政策也可能通过对资产价格的影响，进而影响消费和投资，具体的途径如改变财富总量，改变借贷成本，以及各经济单位的资产负债状况。金融体系已经和正在发生的变革对货币政策有着重要的影响，但同时也非常难以操作和预测。尤其是金融资产对实际经济活动的比重，可交易金融资产在总资产中的比重持续增加，这些资产对利率、经济增长等变量的预期反应更加敏感。

在中国，90年代以来金融市场的迅速发展以及居民资产结构中有价证券份额的持续增加，货币市场与资本市场的资金联系加强，货币供应量的统计划分面临新的检讨；而且，造成这种变化的基础力量（金融的国际联系、信息技术在金融领域的应用、金融创新和制度变革等）还在加强，已经并将继续对中央银行的货币政策提出同样的挑战。

下面我们首先通过主要发达国家家庭资产结构的变化来看金融市场规模的增长。[3]

自20世纪70年代以来，世界各国的金融市场无论在规模还是范围上都有显著的增长。例如，从1985年到，主要的OECD国家中，未清偿的信用和股权总值对GDP之比，从150左右上升到250左右。（P. Mylonas etc. ，）

图表1 主要工业化国家金融市场趋势（年末值，占GDP百分比）

银行对私人非银行部门信贷私人部门国内债务证券股票市场市值

19851995 199019951998 198519951998

美国686469 505671 5282123

日本99118118 333040 58172257

德国93103118 394253 212248

法国768780 413933 123265

英国47116120 161728 62119169

意大利515860 2263231 101846

加拿大687988 9914 416194

G10758486 394252 446798

资料来源：IMF International Financial Statistics; BIS International Banking and Financial Market Development; International Federation of Stock Exchanges.转引自P. Mylonas etc. 2000，p.15。

从上表中可以看出，尽管银行信贷在大多数国家中还是主要的融资来源，但是确实存在着资金从银行贷款向各种证券（包括贷款的证券化，尤其是银行的抵押贷款）的转移。这体现在金融财富从银行存款向机构投资者和直接持有债券与股权的转移，这种变化在美国尤其明显。因此，具有流动性和可交易的金融资产在GDP和金融资产总量中的比重明显上升，其结果是总财富中的一个很大比重对一般市场变化和价格变化更加敏感。

从家庭资产负债表看，OECD各国（除日本）净财富相当于个人可支配收入的4－6倍，而且在90年代有所上升。家庭负债则相当于个人可支配收入的1倍左右。因此，家庭金融资产与负债的比大约为3－5倍。非金融企业的净值与GDP的比重在大多数国家都较低。但是企业的金融资产（不包括自有股权的价值）与GDP相比是上升的。

过去20多年中，发达国家和大多数发展中国家较为成功地控制住了通货膨胀，经济学家都同意物价稳定是宏观经济稳定和持续增长的前提，但是这并不是经济增长的必然保证。随着金融结构的变化，金融资产存量的累积对货币政策提出的挑战，主要表现在以下几个方面，第一，资产价格的定价基础是什么？资产价格的变动是否应该、而且能够得到控制？第二，货币政策需要经由许多中间环节才能最终影响实体经济，在这一过程中，资产价格对消费和投资的影响如何？第三，货币政策最终目标是维持币值稳定，但是传统的衡量通货膨胀压力的指标所包含的判别经济总量的信息已逐步丧失，因此是否需要将资产价格的变化纳入通涨指标？[4]

迄今为止，对资本市场与货币政策的研究主要是一些货币政策机构，例如，BIS19组织过两次专题研讨，并出版了论文集；美国联储Kansas1998年年会将资产价格与货币政策关系作为三大议题之一；日本中央央行鉴于“泡沫”时期的教训，也有一些探讨。但是学术界正式的研究还比较缺乏，既有的研究成果大多还处在工作论文与讨论论文形态上。笔者近年来在德国与日本的访问研究过程中，以及与这一领域的领先学者[5]的交流中感觉到，虽然大家均认为资本市场的发展对货币政策提出了新的挑战，但是在这些国家中，这一问题的研究严格说来

并没有展开。所幸的是，一些著名的经济学者，例如伦敦经济学院的C. Goodhart，普林斯顿大学的B. Bernanke, 纽约大学的M. Gertler，以及沃顿商学院的F. Allen，Gale等学者开始积极在这一领域进行探索。我国学者中，钱小安（1998），苟文均（）有论文进行过初步探讨；下面对既有的研究作简要归纳并分析这一研究领域存在的问题。

篇9：资产价格与货币政策

在讨论之前，我们需要对讨论的对象即金融资产作简单的界定。由于金融创新产生了大量的新的金融资产，同时，原有资产的可交易性不断增加，目前存在着很多资产价格形式。例如证券化的债务与普通的银行贷款不同，已经具有了可观察的价格。不过，即使如此，还有大量的金融资产是不可交易的（例如个人债务），它们的市场价格与货币政策没有直接关系。换句话说，尽管金融资产的价格信息已经非常庞大，但是货币政策还是通过象银行贷款这样没有市场价格的金融资产而发挥作用的。而可交易的资产价格变动是通过影响企业的担保品价值、金融中介机构的资产负债状况等，对经济政的信贷总量发挥影响。因此，在分析资产价格与货币政策关系时，必须注意区分不同国家，不同时期金融资产形式的变化。在既有的关于资产价格与货币政策研究中，一般是以股票和房地产为代表，本文以下的讨论也是如此。[6]

(1)资产价格的信息内涵（information content）：

无论就货币政策的传导过程还是货币政策的目标而言，资产价格所包含的信息都具有重要的意义。因为资产价格是货币政策传导中联系实体经济的中介之一，也可以作为经济预测的领先指标。

一般认为，股价和利率期限结构是最具有信息内涵的变量。从理论上看，股价的变化反应未来盈利增长的预期，而未来盈利增长与产出增长关系密切，所以股价的变化可以提供未来经济活动的信息。至于利率期限结构。根据预期理论，长期利率是未来各期间短期利率的平均值，反映了未来实际经济增长和通货膨胀的市场预期。因此，也可以较好地作为未来经济活动的领先指标。但是，从实证研究来看，各国相差很大，尤其是这两个变量与实体经济变量之间的因果关系难以确认（陈裴纹，2000）。

这说明，资产价格信息内涵的大小在很大程度上与各国资本市场深化的程度有关，因此，资产价格在货币政策中的地位需要根据不同国家的具体情况而定。从目前的情况看，资产价格很难直接作为货币政策的指标，但是，可以作为间接的参考目标。例如美国和我国台湾的景气动向领先指标中即包括股价。

(2)资产价格的决定：基本面与“泡沫”

在货币政策的制订过程中，无论中央银行将资产价格是看作信息变量（information variable）、参考变量（indicator），还是目标变量（target variable），都必须了解资产价格变化的原因。同时，只有充分了解资产价格变化的原因，才能采取相应的对策。

金融资产代表了对商品和服务的请求权，现代资产定价理论建立在这样的假设基础上，即人们进行资产交易的目的是在不同时期中进行消费的最优配置，要使得一个单位当期消费的边际收益与将这一个单位的货币投资于某种资产，将来出售该资产进行消费的边际收益相等。这就导致了该资产的风险调整的预期收益率和无风险利率之间的套利条件，一种资产的价格是其预期收益流的风险调整贴现值。以股利定价的“戈顿方程”（Gordon Equation）为例，[7]

p=D/(g+r-g），

p是股票价格, γ是实际利率，ρ股票风险溢价，g是股息增长率。

股价是未来股利的贴现流，既受到实际因素的影响，又受到未来预期的影响。这个简单且广泛使用的公式说明，股票价格与无风险利率或投资者的风险升水呈反向关系，与盈利增长呈正向关系。但是，它在实际应用中的问题是，由于它是基于未来盈利和利率，而者两者都是无法直接观察到的。必须依赖对未来的预期，因而必然受到投资过于乐观或悲观情绪的影响。历史经验表明，这种情绪经常使得股票价格对实际盈利和股息做出过度的反应，也就是说投资心理在股价决定中往往起着关键的作用，使其偏离“基础”或“均衡”水平。[8]

至少到目前为止，金融学理论不能准确区分资产价格中的基础价格和泡沫成分（参见野口，1993: Blanchard and Fisher, 1989, Chp.5; Kindlerberger,;小川?北坂，1998;）。因此，中央银行要在做出政策之前确定类似股票资产的“实际价值”，或者说要判断是否存在“泡沫”是非常困难的。

三. 资产价格与货币政策的目标

目前世界各国央行多将物价稳定作为货币政策的目标。例如，日本银行法第二条规定，“日本银行的基本任务是稳定物价，并借此保障国民经济的健康发展”。因此，日本的中央银行在资产价格膨胀时期，并不是要对资产价格采取直接的措施，而是要通过一般物价的持续稳定来保障国民经济的稳定发展。但是对于“物价稳定”这一定义本身存在多种看法。白冢重典认为，物价稳定不应机械地理解为统计上的物价指标相对稳定，更本质的是将它理解为保持宏观经济稳定稳定，促进经济持续增长的前提，即“持续的物价稳定”。从日本泡沫经济的教训看，作为保障经济稳定和效率的必要条件，未来通货膨胀预期的稳定是极其重要的。与货币政策有关的是，保持未来物价预期的稳定，防止通货膨胀和通货紧缩的预期都很重要。正是在这一意义上，我们需要研究资产价格的变化在货币政策中的地位。（白冢重典，2001，P290）。

虽然理论与历史经验均显示，一般物价水平的稳定有助于经济的稳定与增长，但是并不能保证金融的稳定。相反，物价稳定有时反而导致经济主体过分承担风险的行为。例如20世纪20年代后期美国的资产价格膨胀和80年代后期日本的“泡沫经济”恰恰出现在一般价格水平比较稳定的环境中。“虽然资产价格的波动并不是什么新现象，但是多数工业化国家过去20多年中，一个显著的特点是资产价格的持续上升和急剧下跌发生在消费物价下降和宏观经济稳定的环境中”（IMF,2000, p.77）。物价下降的原因主要在于经济结构的.变化、财政纪律的实施和中央银行在控制通涨方面的成功（瞿强，2000a），

认为低通涨有可能助长资产价格膨胀的理由主要有以下几点（陈裴纹，2000）：1.当通涨率趋缓时，名义利率随之走低，由于“货币幻觉”，在短期内经济主体感觉不到实际利率的下降，因而引发大量借贷，增加了投资者利用银行信贷进行投资活动的机会；2.物价稳定使得经济主体预期货币当局不会提高利率，因而经济会持续扩张，并愿意承担更多的风险；3.低通涨期间，央行容易认为货币供应的扩张是货币实际需求的增加或货币流通速度减缓的现象，因而倾向于维持宽松的货币政策；4.低通涨期间，由于货币政策宽松，平均实际利率下降，风险溢价下降，因而资产价格将上升。[9]

如果说在低通涨环境下容易出现资产价格膨胀，另一方面，在这种环境下“资产泡沫”破灭对经济的危害更大，因为在这种情况下资产价格的实际调整只能通过名义价格的大幅下降来实现，而资产价格的急剧下降会对家庭、企业和金融部门的资产负债状况产生严重冲击，进而危及金融体系和实体

经济的安全。Kent and Lowe（1998）比较了澳大利亚70年代初和80年代末两次房地产泡沫发现，尽管这两次资产价格实际跌幅相近，但是后者通涨水平较低，因此资产名义跌幅更大，其后的经济衰退持续更久。因此，在低通涨时期，货币当局对资产价格的持续上涨更应该警惕。[10]

资产价值取决于对未来的预期。由于货币的价值取决于货币政策，那么对未来货币政策的预期自然也会影响到那些具有名义货币收入的资产的定价。反过来，货币政策的制订本身也应该考虑反映市场预期的资产价格。这里关键的问题是资产价格是否应该包括在通货膨胀的货币政策目标中？

目前世界各国的物价指数均没有直接包括资产价格。这是因为资产价格一般是用来反映各个时点上商品的消费的成本变动，属于流量分析。根据这一理论，自然不应包括作为存量的各种资产。例如已经使用的住宅价格的变化不包括在物价指数中，但是房租的价格应计入物价指数。

但是，我们可以利用资产价格中所包含的信息，从动态的角度扩展物价指数的概念。这方面最初的尝试是Alchian and Klein (1973)，C. Goodhart（1995）进行了初步的探讨，白冢重典在一系列论著中（1998, , 2001）做了系统的分析。

Alchian and Klein (1973)“沿着费雪的跨期消费分析传统”（P193），首先提出了“不同时点上的生活费用指数”（intertemporal cost of living index, ICLI）概念，借此综合反映为了实现一定的经济福利，各个不同时点上生活费用的变化。其基本思想可以简单归纳如下：

家庭或代表性个人在某个特点时点上的消费并不仅仅取决于其当期收入和当期价格，根据生命周期理论，当期消费受整个生命周期中各阶段预期收入与价格的影响。如果考虑家庭在生命周期中的消费最优化问题，其预算约束为生命周期中的收入等于生命周期中的消费。这样一来，资产价格因为反映未来商品和服务的价格预期，应该作为代理变量来考虑。

这种论述当然是非常抽象的，涉谷（1991）对此进行了具体化尝试，建立了“动态均衡价格指数”（DEPI: dynamic equilibrium price index），他用单个商品跨期科布－道格拉斯效用函数代替Alchian and Klein的一般效用函数假设，用物价指数（GDP deflator）pt和资产价格（国民财富变化率）qt加权几何平均数，构建了如下价格指数公式：

此处α为当期商品?服务价格的权重参数，α=ρ/(1+ρ), ρ为时间偏好率。

白冢认为，从理论上看DEPI指标因为动态考虑了资产价格因素，很有价值，但是在实践中，还有很多难题有待解决：第一，资产价格除了受对未来商品?服务价格预期的影响之外，还受其他很多因素的影响，因此，未必能够反映未来的价格变化。第二，资产价格在指数中的权重难以确定；如果说当期消费只是生命周期中的一小部分的话，则当期消费权重势必很小，因此统计的准确性存在很大问题。因此，DEPI既不能作为政策目标，也不能用来进行直接的政策判断，至多可以在做定性分析时作为参考指标。（白冢，2001，P296）。

篇10：资产价格与货币政策

资产价格对消费的影响大概有三种途径：第一，根据生命周期或持久收入模型，消费支出是家庭生命周期中总的金融资源的函数，因此金融资产价格的变化自然会影响消费支出。第二，当期消费受到对未来收入水平预期的影响，而资产价格变化影响未来收入水平的预期；第三，古典的消费生命周期理论假设资本市场是完全的，这样家庭可以根据其净财富和持久收入，在各个时期中最优分配消费支出。但是在实践中，由于各种市场磨擦的存在，家庭事实上不能单纯地根据收入预期来借贷，当期消费对可支配收入和外部融资“过度敏感”。资产价格的变化影响当期收入和外部借贷成本，因而影响到总消费水平。

证据表明，在多数工业化国家中，房地产和股价的变化对民间消费支出有显著影响。但是这种影响因各国金融结构、资本市场发达程度的不同而不同。其中最突出的是美国，据估计其消费支出对股票净市值的弹性大约在0.03―0.07之间。其次是加拿大、英国、日本等，而在法国、意大利则不明显（IMF,, P98）。[12]

图表3：家庭持有的股权在净财富中的比重

80－8485－8990－94959697

美国10.611.015.119.520.924.4

日本4.57.65.85.44.93.7

英国5.56.39.411.311.312.4

加拿大13.713.914.215.616.518.3

法国1.33.12.92.62.93.2

意大利0.82.13.63.83.64.7

资料来源：L. Boone etc. Stock Market Fluctuations and Consumption Behavior, OECD, WP. 98(21)，Paris。

篇11：资产价格与货币政策

资产价格对投资的影响主要有三个途径：第一，Tobin’s q 效应；第二，资产价格变化影响未来的GDP增长，从而

影响当期的投资支出；第三，资产价格的变化影响企业的净值，从而外部资金的成本，通过“信贷渠道”（”Credit Channel”）影响投资。

在美国90年代中后期的经济扩张中，资产价格对投资的影响非常显著，Tobin’s q 从1992年到上升了75％，为战后的最高水平。其他国家，例如澳大利亚、英国、日本也是如此，而法国、德国这种关系则稍弱。（IMF, 2000, P100）。

下面我们根据“信贷观点”分析资产价格的上升和下降过程对宏观经济影响的非对称性。

资产价格变化对宏观经济的影响，如前所述大约有两个途径，一是通过财富效应对消费的影响，另一是通过外部筹资成本的变化影响投资，同时在这一过程中，金融体系的负担加重。具体说来，如果资产价格大幅下降，经济主体的担保价值、净资产下降，不良资产增加，外部资产筹措成本上升。一方面，债务人还贷困难，另一方面债权人担心债务人风险增加，两者的行为均会趋于谨慎，总需求因而收缩。Bernanke, Gertler and Gilchrist分析认为，如果债权人和债务人之间存在信息不对称，资产价格的下降和总需求下降之间就会出现恶性循环，即所谓“金融加速因子”（financial accelerator）。[13]

在分析上述过程中，自有资本对未来可能出现的风险、损失的“预防”功能非常重要。这种功能在经济顺利发展的时期通常不被重视，但是一旦经济主体对经济的预期发生变化，自有资本不足的问题就会暴露出来。因为资产价格暴落担保价值下降，自有资本大幅减少，金融机构、企业和个人的破产风险增加，经济主体的行为更加谨慎，同时对交易对方的态度也趋于谨慎。正是这一点使得泡沫崩溃时期的影响呈现出非对称性特点。资产价格变化还会通过它对金融体系的影响进一步扩大。尤其是在资产价格上升过程中，银行为客户提供信贷购买资产，这种成本就非常大。同时，泡沫时期虚假的价格信号导致实际资源的不当配置。一旦泡沫崩溃，这些实物资产难以改做其他用途，价值也会随之减小。

资产价格与金融体系的稳定：

工业化国家自20世纪70年代以来，金融业发展迅速，金融部门占GDP的比重显著上升，金融部门内部随着政府管制的放松，竞争激烈，银行业的传统业务减少，与高杠杆的家庭、企业的资产交易、抵押融资显著增加。例如，在很多国家80年代和90年代早期，银行的房地产贷款急剧上升。

图表4：一些国家银行的房地产贷款（占私人部门贷款的％）

1982198519901992

加拿大30334651

法国28293130

德国44464240

日本12142419

挪威51485046

葡萄牙23283433

西班牙19192730

瑞士51525454

英国16193132

美国29314143

资料来源：BIS 年报，各期。

银行与资本市场的这种越来越密切的联系反映在资产价格（房地产和股价）的变化对银行等金融中介机构的资产负债状况有很大的影响。一方面，银行非贷款资产的价格下降和从事资产交易的收入可能下降，另一方面，更重要的是，资产价格的下降使得家庭、企业的资产负债状况恶化，净资产减少，借贷能力下降；同时银行的不良资产增加，资本状况恶化，贷款能力下降。普遍而持续的资产价格下跌更是容易形成“受用收缩”（“Credit Crunch”），使实际经济遭受打击。（Fisher,1933; Bernanke and Gertler, 1983等。）

根据Gordon 方程，如果资产价格能够完全由基本因素决定，就是最有效率的市场信号，资产价格的变动对货币政策也不会有意外的冲击。

但是，资产价格经常不是单纯由基础因素决定，从而出现所谓的“泡沫”。 “泡沫”存在的关键在于投资者的预期。“泡沫”有广义和狭义之分。如果投资者出于的资产边际收益的过度预期，使得资产价格超出实际价值，可以称之为“广义泡沫”；如果在这种预期之外，投资者单纯地判断资产价格还会持续上升，并且在其下降前可以抛售套利，由此导致的资产价格上升就是“狭义的泡沫”。但是，从历史经验看，资产价格不可能脱离基础因素长期上升，含有“泡沫”的资产价格在某一时期一定会进行调整。这种调整会通过前面分析过的几种途径影响实际经济。目前关于货币政策机制的三种代表性观点均存在的问题，首先，这三种观点对于资产价格与货币政策关系均缺乏统一的解释，对于资产价格与实体经济的关系，无论理论研究还是实证检验，均不够成熟。其次，就中国的货币政策的传导而言，第一种观点将金融资产抽象为货币，显然过于简单；第二中观点需要金融资产在居民资产结构中占相当大的比重，也即在不同的金融体制中差异较大；第三种观点需要广泛的金融资产抵押贷款制度，或者金融部门与企业更密切的联系。因此，对现实的解释力都比较欠缺。

五?政策选择

既然我们分析了资产价格泡沫对经济有多种不利影响，货币政策应该如何应对呢？

从理论上说，货币政策的最终目标是保持货币币值的稳定和整个金融体系的稳定，而资产价格的变化与金融体系的稳定关系密切。如果存在资产价格过度波动的现象，常常会引起实体经济的损失，因此，有些学者认为央行应通过调控利率等手段，进行干预。澳大利亚央行学者Kent And Lowe认为，资产价格上涨与下跌对实际经济的影响是不对称的，金融体系内部的监管能够限制，但不能消除“泡沫”，因此，为了避免资产价格过度上涨和最终崩溃带来的长期影响，货币政策在资产价格上涨的初期就应该通过调整利率等手段来干预资产价格（Kent and Lowe,）。

Goodhart 认为，中央银行将货币政策的目标只限定的通货膨胀上，显得过于狭窄，象住宅、金融资产等的价格也应该包括在广义的通货膨胀指标内。如果将通货膨胀定义为货币价值的下降，那么，未来消费的价格应该与现在消费的商品与劳务的价格一样重要。

但是，鉴于资产价格决定的基础难以把握，缺乏可操作的工具，各国中央银行在实践中也持比较保守的态度[14]。更多的学者较为普遍的看法是，货币政策不应该试图直接对资产价格的变化作出反应（Bernanke and Gertler,；Cogley,1999）。小川?北坂认为，“尽管资产价格影响消费与投资，但是政策当局将资产价格纳入一般物价目标，为了稳定资产价格而介入资金分配，从经济理论上看有违市场效率原则，从技术层面看，也缺乏有效的手段。政府所能做的充其量是规范市场信息披露制度，最大限度地抑制市场‘噪音’”（小川一夫?北坂真一，，P261）。[15]也有人认为，虽然中央银行不应该也无法直接控制资产价格，但是对于资产价格变化对实际经济活动的物价水平的影响，应该采取一定的措施。Crockett（1998），“比较一直的共识是，货币政策不应该以任何直接的方式就资产价格纳如目标体系，而是应该致力于物价的稳定，并保证金融体系足以应付资产价格的波动”。这方面值得注意的研究是Bernanke and Gertler（1999）。他们提出了“有弹性的通货膨胀目标

”（flexible inflation targeting），认为长期中的通涨目标，应该能同时保证宏观经济的稳定和金融体系的稳定。[16]下面，我们简要讨论与这一主张有关的经常被中央银行当作反应函数使用的Taylor’s Rule。其基本思想是，作为货币政策操作目标的利率要综合考虑通涨率和GDP缺口对均衡水平的偏离（Taylor,1993；King,1999；更多的资料参见J. Taylor的webside）。公式为，

公式中it为t期的短期名义利率（央行的操作目标），为长期均衡中的短期名义利率，为t期的通货膨胀率，为通货膨胀目标值，yt为t期的GDP缺口，为GDP缺口的均衡水平。

Taylor’s Rule的标准解释是，央行应将通涨率和GDP缺口作为经济活动水平的两个代表性指标，并根据各自对目标值在偏离程度来评价其相对重要性。但是，如果将GDP缺口看作未来通涨压力的代理变量，泰勒规则也可以被理解为央行对现在与未来物价趋势反应的一种规则（Mayer, Goodhart）。根据这种理解，资产价格的变化可以通过前述财富效应、资产负债（净值）效应等途径，对GDP缺口产生影响，最终作为未来物价变动压力而发挥作用。具体说，一方面，当期GDP缺口中，吸收了资产价格变化的影响，根据泰勒规则，短期名义利率的调整，可以对未来的通货膨胀采取相应的措施；或者，将泰勒规则公式加以扩展，加入资产价格信息变量。[17]

结语：

本文从金融体系的变化，资产价格与货币政策目标，资产价格在货币政策传导中的地位，和目前各国央行在实践中对资产价格的处理方法等四个方面，对资产价格与货币政策的关系进行了总结。可以看出，迄今的研究主要着眼于政策操作层面上，具体说，就是在政策传导和政策目标上，至于引起这些困难的制度变化和影响的理论问题缺乏更深入、系统的分析。而正是在这方面需要新的突破。笔者认为，目前这一领域的研究困难在很大程度上与过于专业化的研究方法有关，货币政策与资本市场尤其是与资产价格之间的关系，涉及到至少两个研究领域，即货币理论与政策，以及金融经济学。[18]过于专业化的方法在一定程度上限制了研究的深入和扩展。

从某种意义上说，20世纪70年代以来世界范围内出现的金融体系的大幅变革，未必改变了金融体系的基本关系，尽管资产存量显著增加，资本市场日益发达，衍生工具层出不穷，但是，资产价格膨胀的过程、影响在历史上的各个时期并没有多大改变（Goodhart，1995c）。日本一桥大学的清水启典，按照Fisher(1933)年“债务收缩”分析框架，对比了29－33年美国金融危机和80年代后期日本的泡沫经济，发现两者在形成原因、过程和危害等各方面具有高度的相似性（清水启典，1997，第11章）。这就提出了一个重要的理论问题，在资本市场高度发达的情形下，货币－信用－资产在形式上更趋复杂，相互转换更为迅捷，但是其本质关系是否发生了变化？换言之，现代经济中，推动实际经济运动的主要力量是什么？商业银行的作用是否会发生根本性变化，或者象有些学者认为的会“消失”？迄今，学术界在这一根本问题上缺乏共识，也没有对货币－信用－资产简洁的模式描述，提供一个解释力较强的分析框架。[19]

此外，迄今对资产价格与实际经济的关系多从信用扩张与收缩的角度分析，但是，从社会资金总量的角度看，这一问题本身或许并不严重，因为资本市场的交易是一种“零和博弈”；关键在于资产价格脱离基础因素的上升会给实际经济发出错误的信号，同时引起社会财富的重新分配，最终导致总供给与总需求的错位，引起宏观经济波动。

附录一：资产价格泡沫模型

附录二：资产价格与实际经济关系模型

主要参考文献：

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篇12：资产价格与货币政策

所谓“传导机制”实际上是货币政策影响实体经济的分析框架。这是一个非常复杂的机制，迄今缺乏共识，争论纷纭。总起来看，有三种观点（Mishkin, 1995；Taylor, 1995; Meltzer, 1995; Bernanke and Gertler, 1995）：

图表三种代表性的货币政策传导图示

其一是传统的凯恩斯主义观点（Keynesian View）：货币政策操作?短期利率?长期利率?投资与消费?实体经济；

其二是货币主义观点（Monetarism View）：货币政策操作?短期利率?多种资产利率的相应变化?“财富效应”，“Tobin q”等 ?实体经济；

其三是80年代以来出现的所谓“信贷观点”（Credit View）：货币政策?资产价格变化?企业和银行资产负债表的变化?社会信用水平?实体经济。

所谓货币政策的传导，实际上就是央行货币政策的变化（货币或者短期利率的调整）如何影响实际经济，因此，关于资产价格在货币政策传导中的作用，就是研究资产价格与实际经济的关系。[11]

资产价格与实际经济的关系：

关于资产价格变化对于实际经济的影响，已经有大量的经验研究。例如，E.Fama(1990)研究了美国的案例，J. Chio etc.(1999)研究了G-7的案例；但是，资产价格是否能够作为经济变动的领先指标取决于资产的类型和一个国家资本市场的深度与广度，也即取决于一个国家的金融结构。P. Mauro研究了股票市值占GDP比重，与股价作为经济领先指标之间的关系（IMF WP？）。一般说来，股价在很多国家具有比较显著的领先性质（例如在美国、英国、日本股价是GDP的领先指标，但在德国、法国则不是）。

图表2 工业化国家产出缺口、房地产价格、股价变化之间的相关性（IMF,,P78）

篇13：第三季度货币政策执行报告

中国人民银行近日发布的《第三季度货币政策执行报告》中强调，在结构调整期和结构性矛盾较为突出的环境下,货币政策总体应保持稳健,既要支持实体经济的有效资金需求,防止总需求出现短期过快下滑,也要避免过度放水,推升债务和杠杆水平,固化结构扭曲,其重点在于为结构调整和转型升级营造中性适度的货币环境,为结构性改革拓展时间和空间。

在谈到房价和汇率问题时，报告指出，前一段时间国内部分城市房地产价格上涨较快,人民币汇率受美元指数持续走强影响出现小幅贬值,各方面对房地产和汇率问题比较关心,市场上甚至一度出现了关于应该“弃汇率、稳房价”还是“弃房价、稳汇率”的讨论。

报告认为，这两种观点夸大了各自领域的风险,而且也都不是好的做法。“弃房价、稳汇率”的一种逻辑是紧缩货币,从而挤出资产泡沫,并以高利率来稳定汇率,这会导致危机式的被动去杠杆,代价很大,过程比较痛苦,汇率实际上也很难稳住;“弃汇率、稳房价”则是放松货币来支持房价,试图以低利率刺激通胀和房价,这同样会加剧结构扭曲和债务积累,导致调整的'时间更长、代价更大。

报告强调，展望未来,中国经济仍有条件保持平稳较快增长。就货币政策而言,关键是要继续保持稳健和中性适度的货币环境,同时发挥好宏观审慎政策在维护金融体系稳定中的作用。更为重要的是,要通过推进结构性调整和改革,进一步增强市场信心和经济的内生活力,促进经济持续健康稳定发展,并扩展金融资源有效配置的空间。

报告还指出，下一阶段可继续做好主动调结构、主动去杠杆、主动防泡沫等方面的工作。主动调结构的核心是健全社会保障体制,深入推进创新驱动战略,大力发展服务业,把扩消费与“补短板”结合起来,破除抑制服务业发展的体制机制问题,放松市场准入和价格管制,激发增长活力,补充短板行业的有效供给,释放居民的消费潜力。

“主动去杠杆需要系统性设计去杠杆方案,主动作为,逐步稳定和降低社会整体债务水平,防范经济金融系统性风险。”报告认为，市场化债转股是主动去杠杆的重要途径,可发挥好银行在金融体系中的重要作用,把债转股与金融业综合经营、建设多层次资本市场、国企改革等有机结合起来,加快结构调整和改革步伐。

此外，随着经济发展和居民财富的增长,资产价格对国民经济的影响也逐步增大。报告强调，应进一步做好房地产市场调控的顶层设计,从供给端改革城镇化土地政策,完善财税制度,解决抑制新型城镇化发展的体制机制问题,保持房地产市场的持续健康发展。

篇14：加拿大央行货币政策会议前瞻

加拿大央行货币政策会议前瞻

法国农业信贷(Credit Agricole SA)周五(9月4日)发布下周加拿大央行(BOC)会议前瞻，大部分市场分析人士预期加拿大央行将保持利率不变。不过隔夜指数掉期(OIS)市场预测显示，加拿大央行有20%的`可能会再次降息25个基点。

法国农业信贷认为虽然加拿大央行在10月中旬大选前会尽量保持克制，但依然预期加拿大央行将在10月货币政策会议上再次降息，主要驱动因素是油价和经济数据。

首先，加拿大央行曾在7月的货币政策报告中预期油价前景良好，预测油价将回升至60美元/桶，同时加拿大WCS原油期货价格和美国WTI原油期货价格价差也将逐渐缩小。但目前走势显示，油价在一定时间内仍将维持在低位。

其次，加拿大近期的经济数据整体表现不佳。其中第二季度GPD数据更是显示加拿大经济正式进入衰退期，同时加拿大经济意外指数也显示整体经济形势自7月来表现疲软。

加拿大央行将于北京时间9月9日晚上22:00召开货币政策会议并宣布利率决定。

篇15：深究货币政策调控有效性论文

深究货币政策调控有效性论文

货币政策的有效性问题，在货币经济学理论文献中指货币当局运用一定的政策工具与政策手段制定的货币政策，通过特定的传导机制对经济运行的影响程度，即货币当局通过货币政策的实施能在多大程度上达到预定的货币政策目标。现阶段我国货币政策的最终目标是“保持货币币值的稳定，并以此促进经济增长”。现阶段大规模的短期资本涌入、巨额贸易顺差使得我国经常项目和资本、金融项目连续多年持续双顺差，内外失衡时的货币政策有效性受到影响，干扰央行货币政策工具的选择和央行货币冲销的效果。为了应对当前形势，中国人民银行频频利用货币政策工具对宏观经济进行调控。在金融市场不健全、利率市场化缓慢推进的情况下，中央银行政策工具的选择余地很小，必然限制货币政策工具的有效性。

一、研究文献回顾职称论文

对货币政策有效性的研究，应考虑在具体货币政策操作中，实现最终目标的程度和时滞，及影响货币政策有效性的因素。陆军、舒元采用两步OLS方法考察了我国货币政策对实际产出的影响，实证研究表明货币政策在我国有效，同时预期到的与未预期到的货币都影响产出，货币政策对产出在10%的显著水平上存在非对称性效果[1]。彭方平、展凯、李琴()应用非线性STSV

AR模型进行实证研究，实证研究结果表明以金融机构存贷差为流动性过剩度量指标显示，自以来，我国经济明显处于流动性过剩状态。流动性过剩削弱了央行货币政策对物价水平的调控能力，但货币政策对实际产出的影响能力，反而有所加强[2]。谭旭东(2008)基于政策时间不一致性模型得出我国货币政策的有效性与政策的可信性之间密切相关，随着货币政策可信性的提高其有效性也会相应提高，因此央行实行有规则、透明度高、连贯性强的货币政策最优[3]。徐亚平()基于理性预期理论分析得出稳定和引导公众的通胀预期对于货币政策的有效性具有重要意义[4]。殷波(2009)引入投资的时机效应和资产价格波动，对一般最优利率政策模型进行扩展，通过理论分析和经验检验得出近年来我国货币政策低效率的原因在于央行制定利率政策时忽略了投资的时机效应和资产价格波动，从而使利率政策对宏观经济变量系统性的反应不足，导致反周期的宏观调控效果不佳[5]。范从来、赵永清(2009)通过Granger因果检验表明自以来外汇储备变动是货币数量M1变动的决定性原因，货币政策丧失部分自主性，但VEC模型显示我国货币政策自主性并没受到系统性制约[6]。在货币政策有效性研究中，Cover(1972)通过考察美国二战后的季度数据得出，正的货币冲击对产出的增加几乎没有作用，而负的货币冲击对产出则有明显的减少作用[7]。本文基于央行资产负债表的结构变化与宏观经济运行效果，运用VAR模型验证货币政策有效性的影响因素，最后总结归纳优化货币政策有效性的建议。

二、央行资产负债表结构分析

通过分析中央银行资产负债表可以更好地了解其资产业务和负债业务之间的相互制约关系，进而把握资产业务和负债业务在宏观经济调控中如何发挥功效[8];了解央行在连续时间段内，其资产负债业务量上的增减变化及资产和负债项目中子项目变化对各自项目的影响，从而分析货币政策工具实施的有效性;通过资产负债表结构和项目的变化，对央行货币政策工具的运用状况及发展变化的未来趋势加以分析和预测，形成央行货币政策规则。

基于货币当局资产负债表统计数据从资产方分析，外汇储备构成央行国外资产的主要部分，外汇储备的积累通过外汇占款的形式表现为国外资产的增加。在国外资产迅速积累的状况下，央行为了稳定货币供给控制其他非国外资产的增加，外汇在央行资产负债表总资产中稳定增长，从占比39.8%积累到的77%;对政府债权在12月占比最高9.65%，通常月份其占比区间在2.6%～7.7%波动;对其他存款性公司债权波动较剧烈，从19的43.5%下降到月份的3.1%，其在央行资产负债表中的变化表明再贷款、再贴现等央行的货币政策工具的作用已明显下降。对其他金融性公司债权的比重也从20末逐步递减，目前在5.1%左右波动。

中国人民银行自1984年行使中央银行职能共调整存款准备金率32次，从7月至年末央行提高存款类金融机构人民币存款准备金20次，平均每月公布紧缩性政策措施0.7次，货币政策干预频度较密集。其中20调整3次至9%;年调整10次至14.5%且每次上涨50个基点;20共调整9次存款准备金率。因全球金融危机的影响，央行在2008年下半年为稳定经济增长水平将其下调至15.5%，2009年我国宏观经济稳健运行保持8.7%的增长率，央行为限制信贷规模在初又上调准备金率100个基点。

从负债结构分析，最突出的变化集中变现为，货币发行在总负债中占比逐步下降，从20初的50.4%减少到2009年末的18.3%，央行发行的债权在总负债中占比快速增长。为了冲销因外汇储备快速积累而增加的货币供给，央行从4月22日开始发行央行票据，央行票据在资产负债表负债方占比从末起在20%左右小幅波动，发行规模逐步增加，在2009年末发行债券量已达42064亿元;储备货币在资产负债表中的比例也从年初的81%减少到2009年末的60%左右;金融性公司存款因央行近年多次上调存款准备金率而逐步增加，其占央行负债方的比重已达45%。政府存款在负债方的比重波动较剧烈，在区间5.1%～14.8%波动。

三、实证检验

(一)变量选择及数据处理

通过对央行资产负债表结构的分析，本文选择外汇(FS)、对其他存款性公司债权(LB)、货币发行(CU)、金融性公司存款(RE)、政府存款为因变量(GB)，将央行票据(DB)、存款利率(RR)、存款准备金率(ZBJ)及货币供应量(M2)、居民消费物价水平(CPI)、汇率水平(ER)作为反映货币政策有效性的自变量。本文数据来自中国人民银行统计数据库及国家统计局历年统计年鉴，参考中国人民银行货币政策分析小组的货币政策执行报告[9]。为保证足够的样本，数据选择从1月至2009年12月共108个样本。数据分析通过EViews7.0进行。由于数据波动较大，为消除异方差，使单位无量纲化，将部分数据进行对数化处理。本文实证研究通过回归分析和向量自回归模型两种方法验证货币政策实证对央行资产负债表的影响，进而反映货币政策有效性的影响因素。

(二)回归分析

资产负债表某一科目的变化通常受到多种政策工具的影响，本文首先运用多元线性回归模型检验各货币政策工具及货币政策目标对央行资产负债表的科目变化的作用。通过将各种货币政策工具对资产负债表科目的影响进行线性回归分析，筛选对资产负债科目影响比较显著的变量。其次进行回归分析以此得到最优的回归分析表达式。

最优线性回归分析结果总结如表1所示，外汇资产变化受存款利率和货币供给影响最大，存款准备金率和央行票据发行对其作用效果不明显;对其他存款性公司债权受存款利率、准备金率、货币供给影响较大，央行票据和汇率对其也有明显效果;货币发行主要受货币供给和居民消费物价指数影响，央行票据供给与货币发行反向变化，即央行票据可以部分回笼货币供给量，但作用效果不明显;金融性公司存款受存款准备金率、货币供给影响较大，汇率水平与其同向变化，当人民币升值时汇率水平下降，金融性公司存款也会随之下降;政府存款受货币供应量作用较大，因政府存款是中央财政的净收入，呈季节性波动，在每年最后一个月财政支出较多，对政府存款影响较大。

(三)向量自回归模型(VAR)

一般的模型仅仅只是描述因变量对自变量变化的反应，向量自回归模型(vectorauto-regression，VAR)把系统中每一个内生变量作为系统中所有内生变量的滞后值的函数来构造模型，从而将单变量自回归模型推广到由多元时间序列组成的向量自回归模型[10]。在某些给定条件下，VAR模型能够用来确定一个基本的经济冲击给其他经济变量带来多大影响，即其他经济变量对该基本经济冲击的响应的大小，所以VAR被公认为描述变量间动态关系的一种实用的方法。一般的p阶无约束VAR模型(记为VAR(P))具有如下形式:yt=?椎1yt-1+L+?椎Pyt-P+Hxt+?着tt=1，2，L，T(1)

式中:yt是k维内生变量列向量;xt是d维外生变量列向量;P是滞后阶数;T是样本个数。k×k维矩阵?椎1、L、?椎P和k×d维矩阵H是待估计的系数矩阵。?着t是k维扰动列向量，同期之间可以相关，但不能有自相关，不能与模型右边的变量相关。VAR模型中各变量的排序可能影响到它们度量的效应，预期不会或很少对其他变量产生影响的变量应该放到最后。通常用脉冲响应函数衡量来自随机扰动项的一个标准差冲击对内生变量当前和未来取值的`影响。VAR模型要求序列是平稳的，因此通过单位根检验判断各序列的平稳性，运用EViews7.0分别对各变量的水平值和一阶差分值进行平稳性检验，检验结果显示各序列一阶差分均是平稳的，表2给出了0～5阶VAR模型的LR，FPE，AIC，SC和HQ值，并以“*”标记出依据相应准则选择出来的滞后阶数，表中有超过一半的准则选出来的滞后阶数为1阶，因此将VAR模型的滞后阶数定为1阶。

通过VAR模型的参数估计表分析，可知LNFS受其滞后一期影响最为显著，准备金率的变化滞后一、二期均显著，相应央行票据、存款利率、汇率对外汇的影响不明显;央行票据受其滞后一期影响最为明显，外汇资产的系数较大但显著性不高;汇率、准备金和利率显著性均较差;存款利率受其滞后一、二期影响均显著;外汇资产、准备金率的作用也较明显，而相应汇率和央行票据的效果较差;准备金率的滞后一期的效果最大，存款利率滞后一、二期的效果也非常明显，汇率和外汇资产的变化影响不显著;汇率对其滞后一期的效果最大，而存款准备金率滞后一、二期的效果均显著，外汇资产、央行票据和利率滞后的效果不明显。

脉冲响应函数(IRF)表明第i个内生变量的一个冲击不仅直接影响到第i个变量，而且通过VAR模型的动态结构传递给其他的内生变量，最终又反馈到其本身的过程。通过对LNFS的脉冲响应函数表格的解读，央行票据在第2期达到最大值，然后逐渐下降趋于稳定在第10期时降至0.024;存款利率对LNFS的冲击在第7期达到最大值0.039，起初冲击效应较小其值仅为0.009，然后迅速增加在达到最高点后趋于稳定;存款准备金率对LNFS的起初效果为负值，冲击效果逐步上升;汇率对LNFS的冲击值起初为负值，第二期突然变为正值，随后各期缓慢下降，其值均为负值。

通过VAR模型的脉冲响应函数可知央行票据发行和存款利率对外汇资产变化的效果最明显，存款准备金率随着滞后周期增加其对外汇资产的变化效果稳步上升，央行为贯彻落实“保持货币币值的稳定，并以此促进经济增长”的货币政策目标，在连续运用央行票据和存款准备金率的政策后，又稳步推进利率市场化改革以期形成合理的利率水平，我国自207月21日实行“参考一篮子货币，有管理的浮动汇率制度”以来人民币累计对美元升值21.20%，现期人民币汇率稳定在6.81～6.85的区间内波动，上述种种政策工具对央行资产负债表项目外汇资产的变化起到了显著影响。

四、结论与建议

通过以上实证分析可知我国货币政策工具的有效性较明显，针对不同的资产负债表科目变化的主要影响因素合理搭配货币政策工具可提高货币政策的有效性。外汇资产受国内利率水平的影响较明显，其他存款性公司债权受货币供给量影响显著，货币发行受货币供给量的作用较显著，金融性公司存款对存款准备金率的变化较敏感，政府存款受存款利率影响显著。

基于以上实证分析结论提出我国货币政策有效性的改进措施。

(一)进一步提高中央银行的独立性和权威性

提高货币政策决策的独立性，即将现在作为咨询议事机构的货币政策委员会提升为决策机构，赋予其更多的最终决策权，决定汇率、利率和货币供给量，并以法律的形式确定下来，由此减少货币政策时滞。同时逐步增加学者、企业界和银行界代表参与货币政策的制定，减少货币政策委员会中政府官员的比重。通过提高货币政策的透明度增强中央银行的公信力，使市场参与主体对货币政策目标形成合理预期，从而提高货币政策的有效性。

(二)实行含有相机抉择成分的一定规则

自从中国人民银行正式履行中央银行职能以来，我国货币政策操作规则一直处于不断摸索的过程中，具有浓重的“相机抉择”特色，通过实证研究泰勒规则在我国有一定的适用性。货币政策的相机抉择性会导致公众失去对中央银行的信任，这又会引起公众行为与预期的不确定性，继而进一步加剧货币政策的相机抉择性。由基德兰德的政策时间不一致性理论，相机抉择使得降低通货膨胀所付出的代价更大，加剧了经济的波动。因此，央行在货币政策制定中应该把政策规则与相机抉择结合起来，实行含有相机抉择成分的一定规则。

(三)增强货币政策灵活性及与其他政策的联动

根据经济发展的不同时期及区域经济差异，采取不同程度的货币政策工具变量。由于各地区的发展阶段和发展速度不同，应根据各地的发展状况和经济增长速度制定细化的货币政策措施，根据经济走势灵活变动政策调控重点。协调好货币政策和财政政策的关系，能够有助于基础货币的控制、降低货币当局公开市场操作的成本、提高利用中央银行融资融券回收流动性的可持续性、丰富公开市场操作工具的品种，由此增强中央银行货币政策操作的有效性;货币政策与汇率政策协调配合可以促进我国外汇储备的保值、增值，调整外汇储备的币种结构合理搭配外汇资产，减少汇率波动的潜在损失。

(四)大力发展金融市场，增强货币政策工具运用能力及弹性

提高货币政策工具的运用能力，首先要注意对各种政策工具使用方式的改进，其次应结合预期与微调，充分发挥政策工具的效用。在利率、存款准备金率以及央行票据发行的操作上，都应采取多次、小幅调整的方式，摸索最适合经济发展的政策水平，同时有助于引导人们的预期。继续扩大货币市场主体的范围，增加货币市场的交易品种和交易方式;加快发展资本市场，提高企业直接融资比重，发挥资产价格渠道对货币政策的有效传导。

(五)加快金融深化进程，完善利率市场化和汇率自由化机制

金融深化是利率发挥资本定价功能的制度条件，稳步推进利率市场化进程，发挥货币市场利率的引导功能，逐步建立以中央银行利率为基础、货币市场利率为中介、由市场供求决定金融机构存贷款利率水平的利率体系，减少与外国利率水平的利差空间，降低“热钱”涌入的积极性。改进外汇管理体制，扩大资本、金融账户的开放度[12];大力发展外汇交易市场，增加外汇交易品种和交易方式，根据外汇市场对人民币的供需合理确定汇率波动区间，降低人民币升值预期，以此减少套利空间。

篇16：财政政策与货币政策资料论文

财政政策与货币政策资料论文

[摘要] 当前，扩张型财政政策和货币政策已经出现边际效应递减的势头，但经济增长对它的依赖性并未减弱，经济自身的增长机制依然乏力，因而，扩张性财政政策和货币政策出现了长期化的危险倾向。国内外的历史教训表明，一旦把扩张性政策长期化，后患无穷。防患于未然，一要防止和化解财政和金融危机，二要预防陷入“滞胀”泥潭的可能；加入世贸组织，各级领导干部要做“明白人”。认为在“经济全球化”的条件下不存在“民族经济”，只有无国别姓氏的“地产经济”的观点，是极其荒谬的，有害的。按照这种观点，我们只要把市场全部拱手让给跨国公司，工业化和现代化就可以实现，13亿人口共同富裕便指日可待。这纯粹是痴人梦语，当今世界找不到一个先例能够证实上述观点。

总结去年，规划今年，是即将开幕的九届人大五次会议的最主要的议题。世界经济强体一片衰退的冲击波荡漾全球，我国经济逆风而上继续在适度快速增长的平台上前行。经历了抵御1997年亚洲金融危机之后，我国经济机体的免疫力、抵抗力进一步增强了。然而，我们不仅面临外患，同时还存在着内忧，忧患意识不可无。

扩张型财政政策流露长期化倾向

1998年开始，我国财政政策由紧缩政策转而实行扩张政策。所谓积极财政政策，其基本特征是以增加赤字和增发国债为主要内容，所以属扩张型财政。实行积极的财政政策和稳健的货币政策，刺激了投资和消费的增长，经济保持了快速增长的态势，政策效应是明显的。但是，现在本应淡出和转型的扩张的财政政策却出现了长期化的趋势，经济快速增长染上了对扩张政策的依赖症，而潜伏的财政和金融风险却使扩张政策难以为继。这是当前政策抉择面临的一道难题。

2001年，GDP增长7。3％，比上年下降了近一个百分点，且呈现逐季减缓趋势，经济整体增幅下降的态势表明扩张政策的效应在递减；国有企业在基本实现三年脱困目标之后，脱困的成本和代价尚未消化，又出现效益回落，利润增幅持续下滑，部分企业脱困后又返困，亏损企业亏损额上升；国有单位的投资靠国债支持继续上升与非国有单位投资乏力形成反差，表明除了政府国债投资之外，各类市场主体的自我积累机制依然乏力；物价由低速回升转为全面回落，去年零售物价下降0。8％，工业生产资料出厂价下降1。2％，生活资料出厂价下降1。5％；失业率居高不下，就业难度加大，去年下岗未能再就业的职工近600万人，城镇实际失业率高于登记失业率2－3个百分点；扩张的财政和货币政策对增加农民消费、启动农村市场乏力，制约农民增收的诸多因素仍然存在；财政对债务的依存度居高不下，潜伏的财政危机不仅没有缓解，反而进一步加深。

回顾2001年，瞻望2002年，对今年经济发展和对策，似应作出以下几点认识：

连续4年实行扩张的财政和货币政策，使经济增幅下滑的态势得到遏制，并为今后经济增长和发展创造了较好的物质条件。但是，放松银根的政策只能治标，不能治本，它好比一剂强心针，不可能带来经济持续快速稳步增长，为经济长期发展埋下隐患。巨额的财政赤字，沉重的债务负担，货币超经济发行，最终势必酿成严重的财政危机和金融危机，造成恶性通货膨胀（如俄罗斯20世纪90年代），或者导致经济滞胀（如20世纪70年代西方国家）。所以，任何一位明智的当政者都不会长期推行扩张性政策。

20世纪90年代初，我国一度财政敞开国库花钱，银行开足马力印发钞票，由此酿成的苦果至今还没有消化完毕。财政长期入不敷出，赤字居高不下，社保基金缺口巨大，银行不良资产比例过高，居民储蓄超常增长等，这些因素都给经济投下了通货膨胀的阴影。现在人们之所以没有看到它的现实威胁，是由于出台的改革措施强制地遏制了购买力的需求变现，把收入锁进银行的保险柜；是由于贫困人口增加，导致生产相对过剩和购买力的需求不足的矛盾。财政和货币政策在不能兼顾推动经济增长和化解经济风险时，应当适时地把重点转向后者，决不能为保暂时增长而牺牲长远发展。

当前，扩张型财政政策和货币政策已经出现边际效应递减的势头，但经济增长对它的依赖性并未减弱，经济自身的增长机制依然乏力，因而，扩张性财政政策和货币政策出现了长期化的危险倾向。国内外的历史教训表明，一旦把扩张性政策长期化，后患无穷。防患于未然，一要防止和化解财政和金融危机，二要预防陷入“滞胀”泥潭的可能。

莫追随发达国家进入“消费社会”

经济学常识告诉我们，生产决定消费，但生产归根到底是为了消费、依赖消费。近代工业革命飞速提高了社会生产力，导致消费资料极大丰富。二战后，西方发达国家兴起了一种新的消费模式和生活方式�；�；以富裕者无节制的物欲满足为宗旨，奉行物质消费至上主义；超越生产和消费的能力，以牺牲环境和浪费资源为代价�；�；“现代消费社会”。“消费社会”正像传染病一样向发展中国家蔓延和扩，成为当代世界的一大公害。

中国GDP总量突破万亿美元大关，居世界第6位，但仅占世界GDP总量的3。6％，美国占32。6％；中国人均GDP不到900美元，不到全球人均GDP的1/5。据世界经济论坛的报告，在世界75个国家和地区的经济增长竞争力排名中，中国居第39名，美国居第2名。

中国进出口总额达5098亿美元，为世界第十大贸易国，但在世界贸易总额中出口占5。4％，进口占3。2％。

中国靠占世界耕地总面积7％的土地养活了占世界1/6的人口，解决了13亿人民的温饱。但是，现在农村还有3000多万人处于绝对贫困状态，如果按照联合国的人均每天消费1美元的贫困标准，农村贫困人口则要多得多。在城镇，已经出现了一个相对稳定、人数众多的贫困阶层，包括600多万下岗职工、600多万失业人口，还有不能按时足额领到退休金和工资的退休职工和乡村教师。城镇中缺房和无房户上百万，大量危房、贫民窟亟待改造。城乡居民缺医少药。

虽曾为文明古国，但中国现在的文化教育事业发展状况令人发忧：公共教育经费支出占GDP的比重甚至低于最不发达国家。虽然实行了9年义务教育制度，农村教育却还要靠“希望工程”支撑，财政用于教育事业的拨款仍未达到《教育法》规定的标准。高中毕业生的升学率仅为50％，25岁以上人口中，受过高等教育的人数比重仅为2。1％，文盲高达8507万人。用于研究与开发的经费严重不足，占GDP的比重不到1％（日本为2。88％，美国为2。44％，韩国为2。29％）。

我国是农民占人口绝对多数的农业大国，农业至今没有摆脱靠天吃饭的被动局面，劳动生产率低下，2/3的`劳动力困在人均1。5亩耕地上，由于农业现代化步履艰难，每年造成的损失达数千亿元，仅蔬菜水果因缺少保鲜设备一年就损失800多亿元。

现代工业的建立和发展是国家工业化水平的重要标志。经过50年建设，我国基本上已经建成了较完备的现代工业体系，工业化已进入到中期阶段。但是，工业总体的技术装备水平仍然落后。据全国工业普查资料，1180种专业生产设备达到国际水平的仅占26。1％。机械产品中达到90年代国际先进水平的不到5％，我国单位GDP的能耗高于世界平均水平3。8倍。每年固定资产投资所需购置的设备60－70％依靠进口，许多行业的装备都被外国占领。设备制造业丢掉了国内市场2/3的份额。信息产业的关键技术和部件的研究开发相当落后

离开繁华喧嚣的街区，人们看到的是另一个贫瘠瘦弱的中国。如此强烈的反差发人深省：我们到了追随发达国家，仿效他们的生活方式，赶超“消费社会”的时候了吗？有人说：“中国已经进入休闲时代！”错了！现在依然要高唱《义勇军进行曲》。皇家林园北京的颐和园现在成了大众的休闲地，但人们不该忘记这正是“老佛爷”的劣迹：兴建颐和园是以牺牲国防和近代工业为代价的！

加入世贸组织要做“明白人”

加入世界贸易组织，朱总理要求各地、各部门、各个企业做好应对工作，告诫各级领导干部要“做领导经济工作明白人”。

做明白人，应当明白我国入世的动因。对此的权威解释是，当今世界已经实现了“经济全球化”。“全球化”论点源于美国，但美国学者和政界对“全球化”并无一致的认识，从“贸易自由化”到“美国价值观全球化”、“美国生活方式全球化”，甚至“全球美国化”，无所不包。美国统治集团则把“全球化”当作它推行霸权主义、对外扩张的工具。如果我们采纳了“全球化”的概念，那么就应当赋予它科学的内涵和确定的外延，不能盲目照搬。其次，“经济全球化”是一个发展过程，是各种力量较量和斗争的舞台。当今世界除此之外还存在着反全球化、区域化，我们不能视而不见。再其次，当今世界，即使认同了“经济全球化”，还必须正视“政治多极化”这一不可抗拒的潮流和政治格局。我们既然强烈主张“世界政治多极化”，坚决反对单极化，但“多极化”和“全球化”却是矛盾对立的，而政治又是为经济服务的。对此，我们在理论上总应自圆其说。

做明白人，应当明白当今世界经济格局。自近代工业革命开始，先进工业国家用廉价商品和炮舰轰垮了落后国家的壁垒，把各国网罗进世界经济体系之中。从此，世界划分为工业国与农业国、发达国家与发展中国家、穷国与富国、强国与弱国。时至今日，这一格局仍未改变。现在，尽管发展中国家说话的声音大了，与强国打交道多了一些筹码，但是国际经济秩序依然是不公正的。极少数富国不仅以强凌弱，而且把贸易、投资当作推行强权政治、霸权主义的工具。世贸组织现行规则对所有成员国一视同仁，这种形式上的平等掩盖了实际上的不平等，更何况许多规则是在发达国家主导下按照有利于发达国家的原则制定的。改变世界经济格局，建立公平、公正的国际经济秩序，归根到底要靠广大发展中国家富裕强盛。

做明白人，应当明白中国在国际经济体系中的位置，要定准位。“商场如战场”，国内市场如此，国际市场更是如此，这里奉行实力至上。我国入世后应当定好位：第一，我国是发展中国家，属于世贸成员中的弱者，应当充分利用世贸组织规则赋予不发达国家的各项权利，只承担与我国地位相适应的义务和承诺，拒绝世贸组织规则之外的要求，抵制那些损害我国利益、危及我国国家安全的举措。第二，中国是建设中的社会主义大国，在国际上永不称霸，但是，应当承担我国对第三世界应尽的国际主义义务，在国际经济交往中维护第三世界国家利益不受侵害，积极争取建立平等、公正、公平的国际经济新秩序，不放弃与霸权主义、强权政治进行有理有利有节的斗争。

做明白人，应当明白挑战与机遇的关系。流行的观点认为，加入世贸组织后，机遇与挑战并存，机遇大于挑战。这种看法有很大的盲目性�；�；世上没有免费的午餐。全面分析当今国际经济关系和世贸组织现行规则，应当作出以下判断：加入世贸组织对我国社会主义现代化建设的发展，既提供了可供利用的机遇，又带来了严峻的挑战；机遇是种可能性，要经过努力才能争取到，挑战却是无法避免的；机遇能否抓住，能否用好用足，决定于我们能否有效地应对挑战，战胜挑战。世贸组织现行规则为我们在与经济强国交往中提供了为各方都可接受的、对各方都具有约束力的法规，但是，多数规则是发达国家成员主导制定的，并不完全合理；不少条款的表述含糊或附加了例外规定。在实际执行中，发达国家拥有充足的实力和必要手段摆脱世贸组织规则的约束，或者绕开世贸组织，把种种苛刻的条件强加给穷国和弱国。所以，建立公平、公正的国际经济新秩序还任重道远。而且，世贸组织规则涉及到成员国（或地区）的经济、政治、文化、教育、社会生活等各个方面，对各成员国（或地区）的影响是全面的、深刻的、长期的。说到挑战，对我国冲击最大的首当其冲的并不仅仅限于弱质产业，而是我国的基本经济制度和政治制度。世贸组织是政府间的国际组织，其成员政府行为必须要受现行规则的规范和约束，并受其他成员的严格监督。深化改革低效、臃肿、政企合一的行政体制已刻不容缓。但社会主义基本制度必须坚持。

做明白人，必须明白全面开放和必要保护的关系。加入世贸组织标志着我国对外开放进入到全面、广泛、更高层次的新阶段。开放意味着为外资进入让出市场，给予外商国民待遇，但并不否定和排斥对民族经济的保护。首先，开放的目的是为了利用外资发展和壮大我们自己，加快我国现代化建设，使我国在强手如林的世界市场上立于不败之地。现在开放是为了今后走出去。所以，从上述意义上说，开放是积极的保护。第二，加入世贸组织后，并不意味着无条件、无限制开放，开放的领域只限于世贸组织规则所规定的领域，规则和协议之外则不在开放范围。第三，政府对本国产业和企业不能放弃必要的保护，凡涉及到国家主权和安全的，必须坚决维护。那种认为在“经济全球化”的条件下不存在“民族经济”，只有无国别姓氏的“地产经济”的观点，是极其荒谬的，有害的。按照这种观点，我们只要把市场全部拱手让给跨国公司，工业化和现代化就可以实现，13亿人口共同富裕便指日可待。这纯粹是痴人梦语，当今世界找不到一个先例能够证实上述观点。相反，反面教训却屡见不鲜――――从东南亚金融风暴，直到最近爆发的阿根廷金融危机，处处都看得见国际垄断资本的劣迹。

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